高強度雙線作戰(zhàn)的阿里，2026財年第三季度，交上了一份增收不增利的財報。

新季總營收2848.43億元，同比增長2%；凈利潤同比下降66%至156.31億元，經(jīng)營利潤同比下滑74%至106.45億元，經(jīng)調(diào)整EBITA同比下滑57%至233.97億元。

利潤端的惡化程度嚴重超出此前市場“下滑約四成”的預(yù)期，財報會后美股盤前跌幅一度擴大至7%。

華爾街日報對阿里財報解讀的標(biāo)題是《阿里巴巴財報令人失望，但人工智能前景光明》，這也透露了阿里財報擰巴的地方：電商與AI冰火兩重天。

電商是阿里最核心的現(xiàn)金牛業(yè)務(wù)，但新季電商CMR（客戶管理收入）增速已從上季度的10%驟降至1%，成交低迷，賺錢速度明顯變慢了。

過去一年，阿里內(nèi)部架構(gòu)大調(diào)整，閃購成為一級入口，餓了么、飛豬并入中國電商事業(yè)群，阿里此舉是希望即時零售、本地生活聯(lián)動傳統(tǒng)電商，實現(xiàn)高頻帶低頻。

但閃購能反哺核心電商業(yè)務(wù)嗎？現(xiàn)實是殘酷的，即時零售和AI兩大吞金獸，都需要電商持續(xù)輸血，用戶和商家的消費意愿卻在齊齊降低。淘天想破局，不容易。

淘天失速，高低頻難切換

2026財年第三季度，阿里中國電商集團收入為1593.47億元，同比增長+6%，占總收入55.9%，仍是阿里最核心的收入來源。

分業(yè)務(wù)來看，電商業(yè)務(wù)收入1315.8億元，同比僅微增1%。

遠場電商核心的收入引擎客戶管理收入（CMR）為1026.6億元，同比增長1%。作為對比，我們看到上個季度這一增速還是10%，2024年四季度，這一增速也還是9%。

25年國補退坡，24年高基數(shù)，再加上淘天此前加收0.6%服務(wù)費和廣告全站推工具的利好周期也已基本接近尾聲，兩大因素共振下CMR狂跌。

如今CMR增速減到1%，是必須警惕的。這意味著淘天電商的核心變現(xiàn)能力基本停止增長，商家在平臺上的投廣和分傭的意愿在降低。

財報中還寫了一組亮眼的用戶數(shù)據(jù)，淘寶APP月活消費者同比雙位數(shù)提升，88VIP會員數(shù)突破5900萬，高價值用戶群體持續(xù)擴大。

閃購對淘寶的流量拉動作用，確實是給力的。

但用戶增長，收入?yún)s不漲，這不更辛酸了，說明轉(zhuǎn)化率差，單用戶變現(xiàn)效率在下降，換句話說，閃購帶來的新增用戶消費貢獻太低了。

阿里希望來閃購買低價生鮮、快消、日用品的用戶，也能同步來買淘天的高價服飾、美妝、家居和3C產(chǎn)品。奈何即時性需求和決策型需求的性質(zhì)不同，二者的切換效率并不樂觀，協(xié)同性未被驗證。

在抖Y電商持續(xù)擴盤，拼多多低價護盤的情況下，阿里電商內(nèi)憂外患，是必須穩(wěn)住的基本盤。

為了提高中國電商用戶體驗的投入，阿里可沒少花錢，本季度集團銷售和市場費用為719.34億元，占收入比例從去年的15.2%增長至25.3%，同比增長10.1%。

閃購減虧，份額成謎

即時零售板塊，收入是208.42億，比去年同期的133.56億增長了56%，閃購UE是在改善的，但改善速度并不算快。

財報未單獨披露閃購的具體虧損額。但從中國電商集團經(jīng)調(diào)整EBITA為346.13億元，同比大幅下降43%，利潤率也從去年同期的40%左右降至22%以下來看：即時零售投入仍在顯著拖累板塊利潤。

海豚投研推算本季閃購凈虧損約為250億，管理層承諾則本季度“顯著收縮”。

補貼即時零售另一個不樂觀的情形就是——現(xiàn)金流吃緊。

本季度經(jīng)營現(xiàn)金流為360億元，同比下降49%。自由現(xiàn)金流為113.46億元，較去年同期下降276.74億元；前九個月累計自由現(xiàn)金流從去年同期的正701億元轉(zhuǎn)為負293億元。

即便如此，阿里依然為即時零售定了小目標(biāo)：2028財年交易額破萬億，2029財年整體盈利，這兌現(xiàn)難度可不小。

高舉高打了半年，閃購的市場份額如何？阿里在不少宣傳中引用了易觀分析發(fā)布的報告：2025年第四季度，淘寶閃購的即時零售市場份額達到了45.2%，超過了美團（45.0%），領(lǐng)先0.2%。

瑞銀研究報告結(jié)論則完全不同，是援引QuestMobile的數(shù)據(jù)以及自身調(diào)研成果：

2026年2月，按照日均單量估算，美團、淘寶、京東的市場份額為51%、42%、7%；以騎手APP的停留時間為代理指標(biāo)，美團、淘寶、京東的比例為67%、23%、10%。

高盛的報告則認為美團、淘寶、京東的日均訂單比例，穩(wěn)定在5：4：1左右。高盛還預(yù)計2026-2027年，美團將繼續(xù)占據(jù)即時零售市場日均單量第一的位置，而且三個主要競爭者的日均單量均將維持增長。

今年初的一次內(nèi)部會議上，管理層再次定調(diào)，鼓勵團隊要繼續(xù)大膽做閃購，三年內(nèi)不要有負擔(dān)；淘寶閃購在2026年全年投入力度會超過前一年。阿里管理層此前給出的市場目標(biāo)是“即時零售的目標(biāo)是做到市場規(guī)模第一”。

說明短期內(nèi)，閃購?fù)度肟赡懿粫p少，集團利潤將持續(xù)承壓。

AI能否重構(gòu)增長

阿里在財報中花了很大篇幅秒回AI的增長敘事：云智能集團收入432.84 億元，同比增長加速至36%，AI相關(guān)產(chǎn)品收入連續(xù)第十個季度的三位數(shù)同比增長。

對于云和AI商業(yè)化，管理層預(yù)期也很高：云和AI商業(yè)化年收入今年已突破的1000億元人民幣，未來五年將大幅增長至1000億美元。

相當(dāng)于五年翻七倍，年化增長要超過40%，未來AI收入要與電商相當(dāng)。

3月16日，吳泳銘發(fā)布內(nèi)部公告，宣布成立Alibaba Token Hub（ATH）事業(yè)群，從“賣算力資源”商業(yè)化轉(zhuǎn)型到“賣智能”“賣Token”，這也被市場認為是一次重大戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向。

種種跡象表明，即時零售和云業(yè)務(wù)依舊是阿里最重要的未來。

但它們增長的同時，同步帶來了物流成本上升、帶寬和主機代管費用增加，導(dǎo)致集團營業(yè)成本高增，占收入的比例上升至59.5%，達到1695.34億元。

此外，國際數(shù)字商業(yè)集團板塊，收入同比增長4%至392.01億元，經(jīng)調(diào)整EBITA同比增長59%，但仍處于虧損狀態(tài)；所有其他業(yè)務(wù)，由于對技術(shù)業(yè)務(wù)的投入增加，虧損進一步擴大至97.92億元。

AI這盤貫穿各個板塊的大棋，在帶來實際增量的同時，也在放大成本。這也是為什么AI自身增長的同時，還必須為電商提效提質(zhì)。

歸根結(jié)底，電商才是阿里最確切的收入源，只有電商穩(wěn)了，才能給AI和即時零售持續(xù)輸血。

好在，阿里賬上還躺著不少錢，只是燒錢用“利潤換未來”的商業(yè)模式，市場還能買單多久呢？淘天的增長動能到何時才能恢復(fù)呢？都有待時間驗證。