作者：柏曉華

從4月24日盤中創(chuàng)出年內(nèi)高點(diǎn)27.83元開始，華潤(rùn)江中的股價(jià)在11個(gè)交易日中快速下挫，5月12日收于23.71元，這中間還出現(xiàn)過一次跌停，盤中一度還出現(xiàn)過今年的最低點(diǎn)23.60元，華潤(rùn)江中股價(jià)為何出現(xiàn)過山車式的表現(xiàn)呢？

對(duì)于一季報(bào)，即便是一貫寬容的外方券商中也做出點(diǎn)評(píng)，市場(chǎng)挑戰(zhàn)導(dǎo)致收入以及現(xiàn)金流不及預(yù)期。

華潤(rùn)江中從年報(bào)到一季報(bào)業(yè)績(jī)變臉

一季報(bào)披露前機(jī)構(gòu)發(fā)布的研究報(bào)告中，多數(shù)給予“買入”評(píng)級(jí)。例如，西南證券預(yù)計(jì)公司2026—2028年歸母凈利潤(rùn)分別為10.0億元、10.8億元和11.2億元，對(duì)應(yīng)PE分別為17倍、16倍和15倍；申萬(wàn)宏源維持“買入”評(píng)級(jí)，稱公司盈利能力提升上調(diào)，2026年和2027年盈利預(yù)測(cè)至9.95/11.15億元。

4月24日，華潤(rùn)江中發(fā)布一季度業(yè)績(jī)公告，2026年第一季度營(yíng)收約10.36億元，同比減少12.49%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)約2.88億元，同比增加1.1%；基本每股收益0.46元，同比增加2.22%。

從一眾財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中，最為引人關(guān)注的是‌華潤(rùn)江中的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為3192.52萬(wàn)元‌，與2025年同期相比下降81.94%‌。對(duì)此，也有機(jī)構(gòu)人士點(diǎn)評(píng)稱：“盡管歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)1.10%至2.88億元，但營(yíng)業(yè)收入同比下降12.49%至10.36億元。營(yíng)收下滑與利潤(rùn)微增形成反差，市場(chǎng)可能擔(dān)憂其主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)乏力。同時(shí)，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~同比大幅下降81.94%，現(xiàn)金流狀況引發(fā)關(guān)注。”

從營(yíng)收的情況分類來看，非處方藥‌（如健胃消食片、乳酸菌素片）收入‌7.75億元‌，同比下降12.51%；處方藥‌收入‌1.51億元‌，同比大降‌19.29%‌，下滑幅度遠(yuǎn)超整體水平；醫(yī)藥工業(yè)板塊總營(yíng)收同比下降12.80%，應(yīng)是拖累業(yè)績(jī)的“主因”。

再?gòu)膮^(qū)域市場(chǎng)來看，無(wú)論哪個(gè)區(qū)域都在第一季度面臨承壓，各區(qū)域收入普遍下滑，華南地區(qū)同比重挫‌26.28%‌，華北下降15.05%，僅華西地區(qū)相對(duì)穩(wěn)?。?2.42%），反映出市場(chǎng)拓展乏力或渠道動(dòng)銷不暢。再看最遭人詬病的現(xiàn)金流，主因是銀行承兌匯票到期承兌托收減少，反映出現(xiàn)金回籠能力顯著減弱，盈利“紙面化”風(fēng)險(xiǎn)上升。

對(duì)此，公司方面在機(jī)構(gòu)調(diào)研中分析原因：“營(yíng)業(yè)收入同比下降、跨期銀行承兌匯票未到期、收到政府補(bǔ)助同比減少。”但這樣簡(jiǎn)單的說辭顯然不能讓投資者滿意，因?yàn)橐环矫嫦掠谓?jīng)銷商的回款明顯放緩，銷售商品的現(xiàn)金流入減少，意味著公司貨鋪出去，錢卻難以及時(shí)收回。另一方面，銀行承兌匯票到期托收減少，表明部分已到期的票據(jù)未能順利兌換為現(xiàn)金，承兌環(huán)節(jié)出現(xiàn)了延遲。兩者疊加，直指公司在產(chǎn)業(yè)鏈上的議價(jià)能力和資金周轉(zhuǎn)效率可能正在弱化。

‌此外，雖然華潤(rùn)江中的利潤(rùn)微增，但其主要依賴“節(jié)流”而非“開源”‌：歸母凈利潤(rùn)微增1.10%至‌2.88億元‌，主要靠大幅壓縮成本實(shí)現(xiàn)。因?yàn)殇N售費(fèi)用從約‌4億元‌驟降至‌2.90億元‌，降幅達(dá)27.65%；管理費(fèi)用同步下降，體現(xiàn)“降本保利”策略；但這種模式不可持續(xù)，若銷售投入長(zhǎng)期不足，可能進(jìn)一步影響市場(chǎng)占有率。

二季度華潤(rùn)江中能知恥后勇嗎？

從一季報(bào)看，當(dāng)季度華潤(rùn)江中非經(jīng)常性損益合計(jì)572.67萬(wàn)元，其中包含政府補(bǔ)助741.25萬(wàn)元等，雖然規(guī)模不大，但在利潤(rùn)增長(zhǎng)僅313萬(wàn)元的背景下，政府補(bǔ)助對(duì)利潤(rùn)的支撐作用同樣不容忽視。

從財(cái)務(wù)角度需要補(bǔ)充的是，該公司的‌分紅前景不確定性上升‌。從數(shù)據(jù)來看，該公司股息率（TTM）約‌4.33%‌，在中藥板塊中具有吸引力，但一季度極低的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流（僅約3193萬(wàn)元）與數(shù)億元級(jí)年度分紅計(jì)劃形成巨大反差，未來分紅能力面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)。若營(yíng)收與現(xiàn)金流未能企穩(wěn)，高股息策略恐難維持，或?qū)⒂绊?ldquo;紅利資產(chǎn)”投資者信心。

從產(chǎn)業(yè)的角度來看，OTC消化類藥品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)白熱化，健胃消食片面臨江中小兒健胃消食片、達(dá)因伊兒健、葫蘆娃等品牌的分流，且新興功能性食品（如益生菌、酵素）搶占年輕消費(fèi)群體。同時(shí)，健康消費(fèi)品板塊雖被寄予厚望，但目前僅實(shí)現(xiàn)微弱增長(zhǎng)，尚未形成差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，難以對(duì)沖傳統(tǒng)業(yè)務(wù)下滑風(fēng)險(xiǎn)。

同時(shí)，華潤(rùn)江中的‌研發(fā)創(chuàng)新與新品迭代節(jié)奏偏慢‌。仔細(xì)分析，盡管2025年研發(fā)費(fèi)用同比增長(zhǎng)‌17.14%‌，但絕對(duì)投入仍有限，且以仿制藥和工藝改進(jìn)為主，缺乏重磅中藥創(chuàng)新藥或高壁壘大健康產(chǎn)品的上市突破。與此同時(shí)，公司的新品推進(jìn)緩慢，如益生菌、中藥創(chuàng)新藥等尚處臨床或?qū)徟A段，短期內(nèi)難以為業(yè)績(jī)提供支撐，存在“青黃不接”的風(fēng)險(xiǎn)。

此外，公司的‌產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型方向明確但落地節(jié)奏有待觀察‌。公司提出向“大健康生態(tài)”轉(zhuǎn)型，布局興趣電商、康養(yǎng)服務(wù)、外延并購(gòu)等新路徑，但目前健康消費(fèi)品收入占比仍低（約10%），線上渠道運(yùn)營(yíng)能力與新興品牌相比仍有差距。產(chǎn)業(yè)整合能力將成為關(guān)鍵勝負(fù)手，若不能通過并購(gòu)快速獲取新賽道入口或技術(shù)平臺(tái)，未來可能錯(cuò)失結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)機(jī)會(huì)。

‌從華潤(rùn)整合江中藥業(yè)來看，當(dāng)初華潤(rùn)收購(gòu)江中是為了補(bǔ)強(qiáng)其中藥OTC產(chǎn)品線、拓展健康消費(fèi)品布局，并借助江中的品牌與渠道實(shí)現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同‌。這一并購(gòu)是華潤(rùn)醫(yī)藥打造“央企醫(yī)藥平臺(tái)”戰(zhàn)略的關(guān)鍵落子。但此次一季報(bào)的業(yè)績(jī)下滑不知道會(huì)為這樁“聯(lián)姻”未來的發(fā)展帶來何種影響。

有業(yè)內(nèi)人士指出，市場(chǎng)對(duì)公司核心產(chǎn)品增長(zhǎng)乏力、區(qū)域拓展不及預(yù)期早有擔(dān)憂，此次一季報(bào)營(yíng)收與現(xiàn)金流雙殺，徹底擊穿資金信心。短期來看，公司需修復(fù)渠道、提振核心產(chǎn)品銷量，否則業(yè)績(jī)壓力仍將持續(xù)。