講優(yōu)新故事、講透老故事

作者：張明

編輯：李毅

風(fēng)品：馬勇

來源：首財——首條財經(jīng)研究院

市場有起伏、產(chǎn)業(yè)有興衰，唯有真正走入用戶內(nèi)心。

5月10日，即中國品牌日，以嶺藥業(yè)聯(lián)合全國百家連鎖藥店正式啟動“510以嶺品牌月”系列活動。以“中國品牌·世界共享”為指引，聚焦慢病防治與健康科普，通過專家線上直播、心腦血管篩查等形式，構(gòu)建“線上科普+線下服務(wù)”的立體化網(wǎng)絡(luò)。

滲透下沉終端，擴(kuò)容健康場景，看似打法樸素卻藏著以嶺藥業(yè)的成長之道，踏下心研究市場、滿足用戶，才是最核心的抗周期壁壘。

1

現(xiàn)金流倍增、矩陣放量

感受以嶺韌性

品牌下沉，業(yè)績向上！

剛剛過去的2025年，以嶺藥業(yè)展現(xiàn)出較強(qiáng)的財務(wù)韌性與增長質(zhì)量：

全年營收78.31億元，同比增長20.24%；歸母凈利12.86億元，成功扭虧為盈。經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額更從上年度的不足10億元躍至17.77億元，增幅超190%，已連續(xù)兩年保持大增，主要源于核心品種終端動銷健康、回款周期縮短，以及渠道管理的持續(xù)優(yōu)化。

進(jìn)入2026年勢頭延續(xù)。一季度營收24.4億元，同比增長3.46%；歸母凈利4.09億元，同比增長25.43%，疊加經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額大增79.57%至6.11億元，進(jìn)一步驗證了業(yè)績增長質(zhì)量。

2025年公司研發(fā)投入約7.88億元，占營收比約10.07%，處于中藥行業(yè)前列；且研發(fā)投入資本化比例相對較低，大部直接計入當(dāng)期費(fèi)用，體現(xiàn)了管理層對研發(fā)投入的審慎務(wù)實態(tài)度。

截至2026一季度末，以嶺藥業(yè)總資產(chǎn)升至141.78億元，歸屬于上市公司股東的所有者權(quán)益達(dá)113.98億元。財務(wù)、資本底盤均有增厚，為后續(xù)市場開拓、用戶心智占領(lǐng)提供了基礎(chǔ)底氣。

深入業(yè)務(wù)面，以嶺藥業(yè)并非依賴單一大品種的爆發(fā)，多個核心產(chǎn)品構(gòu)成的矩陣合力增加了發(fā)展均衡性，業(yè)績戰(zhàn)略更多韌勁、成長性就是自然而然的事情。

具體來看，呼吸與心腦血管形成“雙引擎”格局。2025年心腦血管類產(chǎn)品貢獻(xiàn)39.56億元，占總收入半壁江山；呼吸系統(tǒng)類產(chǎn)品體量也達(dá)到20.17億元，兩板塊合計扛起近八成營收。

其中，呼吸系統(tǒng)類產(chǎn)品收入增速高達(dá)153.71%，驅(qū)動力來自流感、新冠等呼吸道傳染病高發(fā)期激增的用藥需求，以及連花清咳片轉(zhuǎn)為OTC打開新渠道增量。心腦血管品類則在高基數(shù)上繼續(xù)貢獻(xiàn)壓艙石級的確定性增長。

米內(nèi)網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，連花清瘟顆粒/膠囊銷量在2025年中國公立醫(yī)療市場中成藥感冒用藥排名中位居首位。成功納入流感、新冠等多個呼吸道傳染病的國家診療方案，具備廣譜抗病毒與抑菌抗炎的雙重藥理基礎(chǔ)。

作為重要核心單品，連花清咳片2020年獲批上市，2024年從處方藥轉(zhuǎn)為非處方藥（OTC），已承擔(dān)起品類向零售端滲透的角色。目前，連花清瘟、清咳形成良好互補(bǔ)：前者應(yīng)對病毒感染的急性需求，后者覆蓋咳嗽咳痰的日常護(hù)理場景，形成組合拳效應(yīng)。

至于心腦血管領(lǐng)域，通心絡(luò)膠囊、參松養(yǎng)心膠囊、芪藶強(qiáng)心膠囊組成“通絡(luò)三寶”矩陣，分別對應(yīng)冠心病與腦梗死、心律失常、慢性心衰三大適應(yīng)癥，實現(xiàn)了對心血管事件鏈從前端斑塊穩(wěn)定到后端心室重構(gòu)的系統(tǒng)干預(yù)。

米內(nèi)網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2025年三款產(chǎn)品均已進(jìn)入公立醫(yī)療市場中成藥心血管內(nèi)服用藥銷量前十，藥店零售端排名同樣靠前。

行業(yè)分析師李小敬表示，綜合來看，心腦血管基本盤的剛需屬性、呼吸板塊的彈性空間，共同構(gòu)成以嶺藥業(yè)穿越周期的底層邏輯。在老齡化與自我藥療需求雙升的宏觀背景下，這份由產(chǎn)品矩陣與財務(wù)紀(jì)律共同支撐的業(yè)績韌性，有望持續(xù)轉(zhuǎn)化為更高質(zhì)量增長。

2

真功夫與笨功夫

一條寬深護(hù)城河

數(shù)字只是結(jié)果，雙引擎驅(qū)動離不開日拱一卒、長期系統(tǒng)蓄力。

相較多數(shù)中藥企業(yè)依賴祖?zhèn)髅胤交蛳∪彼幉臉?gòu)筑壁壘，以嶺藥業(yè)擁有一套自洽的、可自我迭代的醫(yī)學(xué)理論體系，看似很慢耗時耗力，一旦形成卻是既寬又深難復(fù)制的護(hù)城河。

20世紀(jì)80年代起，吳以嶺院士從散落于歷代典籍的絡(luò)病學(xué)術(shù)思想入手，將其打撈、重構(gòu)并系統(tǒng)化為“絡(luò)病證治”“脈絡(luò)學(xué)說”“氣絡(luò)學(xué)說”三大理論框架，由此以嶺打造出“理論—臨床—科研—產(chǎn)業(yè)—教學(xué)”的五位一體閉環(huán)運(yùn)營模式。

這項原創(chuàng)工程，先后六次斬獲國家科學(xué)技術(shù)獎。其中，“中醫(yī)脈絡(luò)學(xué)說構(gòu)建及其指導(dǎo)微血管病變防治”榮獲2019年度國家科技進(jìn)步獎一等獎，是當(dāng)年醫(yī)藥衛(wèi)生界唯一的國家科技進(jìn)步獎一等獎。

好理論還需好產(chǎn)品去落地，以嶺藥業(yè)以“通絡(luò)三寶”為平臺驗證了治療機(jī)制，被國家973計劃驗收專家組一致評價為“取得了中醫(yī)藥治療微血管病變重大突破”，標(biāo)志著該知識體系獲得了雙重確認(rèn)。

如果說理論奠基回答了“憑什么做藥”，那么將研發(fā)投入持續(xù)轉(zhuǎn)化為循證證據(jù)，則完成從“傳統(tǒng)中藥企業(yè)”到“現(xiàn)代制藥公司”的身份重塑。

以嶺藥業(yè)披露數(shù)據(jù)顯示，過去五年公司累計研發(fā)投入破50億元。截至2025年底，公司擁有專利中藥17個、有效專利898項（其中發(fā)明專利529項），研發(fā)人員達(dá)1399人，占總?cè)藬?shù)的12.33%。核心產(chǎn)品專利有效期最長延至2042年。

高強(qiáng)度研投所積累的知識資產(chǎn)，最終指向同一目標(biāo)：讓新品更快從實驗室走向患者，用效果占領(lǐng)市場心智。如芪防鼻通片，2025年1月獲國家藥監(jiān)局批準(zhǔn)上市，7月成中國澳門特區(qū)藥監(jiān)局批準(zhǔn)的首個中成藥創(chuàng)新藥，12月又被納入國家醫(yī)保目錄。

當(dāng)然，新藥上市并非終點。在西方主流醫(yī)學(xué)話語體系中，中醫(yī)藥要獲處方地位，須跨越一道認(rèn)知鴻溝——循證證據(jù)。

自1995年圍繞通心絡(luò)開展首個隨機(jī)、雙盲、多中心臨床研究以來，以嶺藥業(yè)累計完成40余項高質(zhì)量循證醫(yī)學(xué)研究，覆蓋旗下17款創(chuàng)新中藥。多項成果發(fā)表于JAMA、《歐洲心臟雜志》等國際頂刊，即用國際通行的科學(xué)語言驗證療效，推動中藥從經(jīng)驗醫(yī)學(xué)走向現(xiàn)代證據(jù)體系。

如腦血管領(lǐng)域，由復(fù)旦大學(xué)附屬華山醫(yī)院董強(qiáng)教授團(tuán)隊牽頭的TISS研究發(fā)表于JAMA子刊《JAMA Network Open》；再如心衰領(lǐng)域，芪藶強(qiáng)心膠囊治療心衰的QUEST研究發(fā)表于《自然·醫(yī)學(xué)》......

由此帶來的臨床轉(zhuǎn)化成效肉眼可見：2025年6月發(fā)布的《經(jīng)皮冠狀動脈介入治療指南（2025）》首次將通心絡(luò)膠囊和芪藶強(qiáng)心膠囊納入推薦方案；參松養(yǎng)心膠囊則填補(bǔ)了心動過緩合并室性早搏的用藥空白，成為該細(xì)分適應(yīng)癥中極少數(shù)藥物治療選項。

循證證據(jù)加持下，目前公司旗下17款專利中藥覆蓋心腦血管、呼吸、腫瘤、糖尿病、抗衰老等八大疾病領(lǐng)域，11個品種納入國家醫(yī)保目錄，手握商業(yè)化落地矩陣，行業(yè)話語權(quán)持續(xù)擴(kuò)大。

在研管線同樣儲備充足。2025年僅中藥領(lǐng)域，就有柴黃利膽膠囊、芪桂絡(luò)痹通片、小兒連花清感顆粒、半夏白術(shù)天麻顆粒4款新藥進(jìn)入申報階段，另有5款處于臨床研究階段。

化藥領(lǐng)域，首個1類創(chuàng)新藥苯胺洛芬注射液于2026年初獲批上市，XY0206片（治療急性髓性白血病）推進(jìn)至三期臨床，另有2款1類創(chuàng)新藥進(jìn)入Ⅱ期臨床階段。“上市一批、申報一批、臨床一批”的良性循環(huán)基本成型。

可以說，從理論奠基到循證驗證，從產(chǎn)品矩陣到管線儲備，憑借真功夫、笨功夫、創(chuàng)功夫，以嶺藥業(yè)一點點構(gòu)筑起完整的內(nèi)生增長閉環(huán)，業(yè)績展露韌性就是水到渠成的事情。

3

從產(chǎn)品出海到標(biāo)準(zhǔn)輸出

講好國際化故事

系統(tǒng)運(yùn)轉(zhuǎn)成熟，向外輸出便成必然的下一程。

當(dāng)多數(shù)中藥企業(yè)還在用“貼標(biāo)簽”方式叩擊海外市場大門時，以嶺藥業(yè)已率先走到理論輸出層面，把出海邏輯從產(chǎn)品貿(mào)易升級為認(rèn)知輸出?！督j(luò)病學(xué)》《脈絡(luò)論》《氣絡(luò)論》，一本本專著先后進(jìn)入弗吉尼亞整合醫(yī)科大學(xué)、加拿大安大略中醫(yī)學(xué)院等。還先后創(chuàng)立了美國絡(luò)病學(xué)會、加拿大中醫(yī)藥絡(luò)病學(xué)會、歐洲中醫(yī)絡(luò)病學(xué)會、泰國絡(luò)病分會等。

為了穩(wěn)步提高“絡(luò)病學(xué)”國際影響力，以嶺藥業(yè)連續(xù)21年舉辦國際絡(luò)病學(xué)大會，成為極少數(shù)具備全球品牌效應(yīng)的中藥學(xué)術(shù)平臺之一。2025年11月，大會首次移師越南河內(nèi)舉辦，2026年秋季，第二十二屆海外論壇將移師新加坡。

學(xué)術(shù)基礎(chǔ)、高等級證據(jù)只是敲門磚，面對各國不同監(jiān)管環(huán)境和市場認(rèn)知，以嶺藥業(yè)還摸索出一套“一國一策”的靈活市場打法。在歐美發(fā)達(dá)國家，聚焦高水平臨床證據(jù)爭取監(jiān)管信任；在“一帶一路”沿線市場，推動納入當(dāng)?shù)蒯t(yī)保與診療體系；在中東、南美等文化差異較大的地區(qū)，則從專家共識切入，走長期滲透路線。

成果是可以量化的，如養(yǎng)正消積膠囊2025年11月在泰國獲批，用于原發(fā)性肝癌的輔助治療；再如八子補(bǔ)腎膠囊已在加拿大、新加坡等8國獲批上市，并通過亞馬遜等平臺進(jìn)入歐美市場。截至2025年末，以嶺藥業(yè)已有十七款創(chuàng)新中藥在超五十個國家和地區(qū)獲批，版圖橫跨亞洲、歐洲、北美和非洲。

不止中藥專利藥，化藥、健康板塊的國際化步伐同樣可圈點。財報顯示，以嶺藥業(yè)目前持有十八個美國ANDA批文且全部在美上市，另有九款產(chǎn)品在危地馬拉、智利、阿聯(lián)酋等市場獲批，整體注冊申請已覆蓋五十三個國家。以八子補(bǔ)腎膠囊為代表的抗衰老品種，也通過跨境電商進(jìn)入歐美非處方藥和保健品市場，已在八個國家落地。

中藥、化藥、健康消費(fèi)品三管齊下，讓以嶺國際化敘事走向“價值鏈協(xié)作”，提升開拓效率、行業(yè)綜合影響力。

就在第二十一屆國際絡(luò)病學(xué)大會海外論壇上，由中國、英國、美國、泰國等多國三十三位專家共同起草的《慢性阻塞性肺疾病穩(wěn)定期心肺氣虛證診斷指南》正式發(fā)布。標(biāo)志著絡(luò)病理論開始參與國際診療標(biāo)準(zhǔn)的制定。

在行業(yè)分析師孫業(yè)文看來，中醫(yī)藥國際化的真正命題，早已超越產(chǎn)品出海，而是整個理論體系國際化。這條漫漫長路，需要更多像以嶺藥業(yè)一樣的中藥企業(yè)，去沉下心來系統(tǒng)深耕。用扎實的學(xué)術(shù)基礎(chǔ)、高等級證據(jù)、實打?qū)嵐π?、接地氣營銷去打動當(dāng)?shù)叵M(fèi)者，逐漸占領(lǐng)標(biāo)準(zhǔn)制高點，提升中醫(yī)藥業(yè)的國際話語權(quán)。

4

四個隱憂冷思

真正起跳還遠(yuǎn)么

當(dāng)然，人無完人、企無完企。成績喜變之外，一些挑戰(zhàn)隱憂同樣不容回避。

首先，2025年能扭虧為盈，費(fèi)用收縮也提供了不小助力：銷售費(fèi)、管理費(fèi)同比下降15.87%、10.83%，財務(wù)費(fèi)因利息支出減少轉(zhuǎn)為凈收益?？剂吭谟?，費(fèi)用壓降有其階段性特征，過度依賴還可能損傷企業(yè)長期發(fā)展后勁。

2026年一季度，管理費(fèi)再降0.71%至1.17億元，但銷售費(fèi)增長15.67%至6.33億元，相較之下，研發(fā)費(fèi)增長5.95%至1.74億元，與銷售費(fèi)體量相差3倍還多。

其次，存貨去化仍在路上，需警惕減值風(fēng)險。

截至2025年末，以嶺藥業(yè)存貨賬面凈值約14.89億元，同比減少14.76%。2026年一季度進(jìn)一步降至13.45億元，可喜可賀。但占流動資產(chǎn)比仍處較高區(qū)間，不僅擠占營運(yùn)資金，還面臨效期過期的減值壓力。2025年初“連花清瘟1元/盒”的促銷事件，正是渠道庫存壓力的現(xiàn)實投射。

再次，呼吸板塊高增審視，合規(guī)底座還要扎牢。

2025年，以嶺藥業(yè)呼吸系統(tǒng)類產(chǎn)品收入20.17億元，同比大增153.71%。然該反彈建立在2024年僅約8億元的低基數(shù)上；若較2022年近69億元的峰值，當(dāng)前規(guī)模僅恢復(fù)至不足三成。2026年能否避免再次回落，取決于呼吸道疾病流行強(qiáng)度與渠道補(bǔ)貨節(jié)奏。

結(jié)構(gòu)性變化也值審視：公立醫(yī)療端，連花清瘟憑借診療指南推薦重回感冒用藥榜首?？闪闶鄱?，市占率已從2022年的10%以上滑落至約2.72%，消費(fèi)者自備藥場景正轉(zhuǎn)向奧司他韋、瑪巴洛沙韋等抗病毒藥物。

較勁時刻，凸顯合規(guī)基座的重要性。2024年11月，河北省醫(yī)用藥品器械集中采購中心發(fā)布通知，點名以嶺藥業(yè)生產(chǎn)的穿心蓮片（規(guī)格0.26g）掛網(wǎng)價7.5元，而國家監(jiān)測價為3.2元，價差明顯。公告要求：產(chǎn)品須降至監(jiān)測價，否則計入失信記錄。

盡管穿心蓮片屬于非核心品種，對整體業(yè)績影響有限，且過去不代表當(dāng)下。但該事件釋放的信號仍值重視：藥品價格全國聯(lián)動、監(jiān)測機(jī)制日益完善，企業(yè)需建立常態(tài)化的價格自查與動態(tài)調(diào)整機(jī)制，避免個別品種的定價失當(dāng)影響品牌信譽(yù)與準(zhǔn)入資格。

最后，心腦血管板塊增長趨緩，第二曲線還在爬坡培育。

2025年，以嶺藥業(yè)心腦血管品類營收39.56億元，同比僅增2.06%，要知道2024年同期其下滑了17.7%，低可比基數(shù)下的低增速，意味著該品類實質(zhì)性修復(fù)仍在路上。

另一廂，化藥與大健康兩板塊尚未形成明確的第二增長極?；幇鍓K中，首款創(chuàng)新藥苯胺洛芬注射液2026年初獲批，定位術(shù)后鎮(zhèn)痛市場，可該賽道已有氟比洛芬酯、美洛昔康等多款成熟競品，能分多少羹還需市場驗證。值得一提的是，該品種最初以1類新藥申報，最終以改良類新藥獲批，創(chuàng)新成色受到一定質(zhì)疑。

同時，往期化藥臨床推廣經(jīng)驗積累較少，新建隊伍能否打開局面也是未知數(shù)。管線中XY0206、XY03-EA等品種多處臨床早中期，距離商業(yè)化放量還需時日。而大健康板塊雖圍繞“通絡(luò)—養(yǎng)精—動形—靜神”理論開發(fā)多款產(chǎn)品，并取得直銷牌照，可品牌影響力和終端覆蓋處在培育起量期，目前遠(yuǎn)不及中藥主業(yè)，尚未形成獨立披露的業(yè)績貢獻(xiàn)。

一番梳理下來，2025年打的漂亮翻身仗、2026一季度的開門紅固然振奮信心，但也只是一道“開胃菜”。經(jīng)歷了2023年營利雙降、2024年大虧，以嶺藥業(yè)無論元氣修復(fù)還是新業(yè)開拓都難一蹴而就。當(dāng)下喜報只是穩(wěn)住了陣腳、初步展示了成長韌性，能否真正抗過周期、穿越周期、開啟一場全新生長盛宴，以嶺還在自證路上。

玉汝于成、百煉成鋼，好在完成了0到1的深蹲，從1到百的起跳想來也就不會遙遠(yuǎn)。

本文為首財原創(chuàng)