《電鰻財經(jīng)》文/電鰻號

繼3月24日披露2025年年報后，江蘇斯瑞達(dá)材料技術(shù)股份有限公司(以下簡稱：斯瑞達(dá))在4月8日披露北交所IPO第二輪問詢回復(fù)文件，以及第一輪問詢的回復(fù)(2025年年報財務(wù)數(shù)據(jù)更新版)。

《電鰻財經(jīng)》經(jīng)調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)，該公司招股書存在很多疑點(diǎn)，尤其是“逆天”毛利率與強(qiáng)依賴虧損客戶引發(fā)市場的高度質(zhì)疑。

“逆天”毛利率引質(zhì)疑

北交所問詢的一個焦點(diǎn)，是斯瑞達(dá)光電制程精密保護(hù)材料“逆天”的毛利率。北交所注意到，在售價持續(xù)下降的背景下，該業(yè)務(wù)毛利率長期保持在50%以上。北交所要求公司量化分析單位成本下降的關(guān)鍵因素，并質(zhì)疑其是否主要得益于產(chǎn)品良率的提升。

斯瑞達(dá)在回復(fù)中坦承，公司產(chǎn)品單價確實(shí)在逐年下降，但毛利率能維持高位，核心秘訣在于“良率提升”帶來的單位成本大幅下降。公司詳細(xì)披露了其降本路徑：通過持續(xù)優(yōu)化生產(chǎn)工藝、增設(shè)潔凈設(shè)施、引入AOI光學(xué)自動檢測設(shè)備以及收回外協(xié)模切工序，成功降低了材料損耗。

除了業(yè)務(wù)依賴性和毛利率，北交所還對斯瑞達(dá)的收入確認(rèn)模式、關(guān)聯(lián)方潛在的利益輸送風(fēng)險進(jìn)行了靈魂拷問。問詢函指出，公司部分客戶的產(chǎn)品入庫或過賬時點(diǎn)與對賬時點(diǎn)存在差異，且存在通過第三方倉庫確認(rèn)收入的情形。北交所擔(dān)憂，相關(guān)產(chǎn)品的控制權(quán)轉(zhuǎn)移時點(diǎn)是否被人為調(diào)節(jié)，是否存在收入跨期的嫌疑。

對此，斯瑞達(dá)堅稱，根據(jù)合同約定，經(jīng)對賬單確認(rèn)的產(chǎn)品，視為貨物驗(yàn)收完成，因此以對賬完成時點(diǎn)作為收入確認(rèn)時點(diǎn)符合企業(yè)會計準(zhǔn)則，具有一貫性和合理性。

此外，監(jiān)管層還關(guān)注到斯瑞達(dá)實(shí)際控制人高超存在向其控制的其他企業(yè)提供資金支持，且部分企業(yè)處于虧損狀態(tài)的情況。這引發(fā)了市場對于是否存在關(guān)聯(lián)方體外代墊成本費(fèi)用、進(jìn)行利益輸送的猜測。

強(qiáng)依賴持續(xù)虧損的維信諾

監(jiān)管的本輪問詢關(guān)注了斯瑞達(dá)與維信諾合作穩(wěn)定性。

斯瑞達(dá)在北交所上市審核進(jìn)程中披露，其主要客戶維信諾在2025年1月至9月仍處于虧損狀態(tài)。根據(jù)公司發(fā)布的問詢回復(fù)，維信諾預(yù)計2025年度歸屬于上市公司股東的凈利潤為虧損20億元至25億元。盡管如此，斯瑞達(dá)對維信諾的依賴卻在不斷加深。報告期內(nèi)，公司來自維信諾的收入占比一度超過四成。

北交所顯然對這一“單腿走路”的模式感到擔(dān)憂，要求斯瑞達(dá)詳細(xì)說明相較于日本日東、韓國Innox以及國內(nèi)金張科技等競爭對手，其究竟有何具體優(yōu)勢，能否有效應(yīng)對日益激烈的市場競爭。面對監(jiān)管層的犀利提問，斯瑞達(dá)在回復(fù)中詳細(xì)列舉了自身的“護(hù)城河”。

然而，北交所的疑問并未就此止步。監(jiān)管層進(jìn)一步指出，維信諾旗下昆山國顯、固安云谷等三條OLED產(chǎn)線情況各異，其中發(fā)行人對昆山國顯的銷售金額較小，而適用于固安云谷的下保護(hù)膜直至2025年8月才實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。為了證明合作的可持續(xù)性，斯瑞達(dá)透露，OLED支撐膜等新產(chǎn)品預(yù)計在2026年第二季度量產(chǎn)，有望帶來約3000萬元的年收入。

北交所要求，說明維信諾 2025年仍大額虧損的原因，維信諾與主要面板廠商在業(yè)務(wù)規(guī)模、產(chǎn)線世代分布、產(chǎn)能及產(chǎn)量、市占率等方面的對比情況，市場地位是否居于行業(yè)前列，結(jié)合前述情況說明維信諾經(jīng)營情況、資信狀況是否發(fā)生重大不利變化，是否對雙方合作構(gòu)成重大不利影響。4月8日，斯瑞達(dá)就北交所下發(fā)的第二輪審核問詢函中對與維信諾合作的穩(wěn)定性、業(yè)績可持續(xù)性以及異常高毛利率的真實(shí)性作出了詳盡的回復(fù)。

董事長父女控股46%

從股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，斯瑞達(dá)實(shí)際控制人為高超、高雅父女二人，合計持股比例為46%。高超直接持股比例為28.31%，為公司第一大股東，并擔(dān)任公司董事長及法定代表人。高雅直接持股比例為17.69%，為公司第二大股東，并擔(dān)任公司董事。年僅52歲的高超，2018 年9月至今，任公司董事長。年僅26歲的高雅，2021年8月至今任公司董事，2024年5月至 2025年2月任公司董事、研發(fā)工程師，2025年2 月至今，任公司董事、輪崗至證券部。雖具碩士學(xué)歷并逐步參與公司研發(fā)與證券事務(wù)，但其年輕經(jīng)驗(yàn)仍被監(jiān)管關(guān)注。

值得注意的是，2014年11月高超增資600萬元未按期實(shí)繳出資，存在程序性瑕疵。公司稱，高超未按期實(shí)繳注冊資本期間未曾有任何債權(quán)人提出過關(guān)于要求追究股東出資責(zé)任的權(quán)利主張，不存在關(guān)于股東出資責(zé)任的法律糾紛。

父女合計控股46%并簽署一致行動協(xié)議的事實(shí)明確，且已引發(fā)監(jiān)管對控制權(quán)穩(wěn)定性、公司治理及客戶集中度‌的多重問詢。家族控制風(fēng)險一直是監(jiān)管關(guān)注的重點(diǎn)，包括歷史上的資金占用、轉(zhuǎn)貸行為，以及實(shí)控人關(guān)聯(lián)企業(yè)是否存在同業(yè)競爭或資金往來等。

天眼查顯示，斯瑞達(dá)實(shí)際控制人、大股東、董事長高超目前有12條任職信息，擔(dān)任股東9家，擔(dān)任高管7家，控制企業(yè)3家。尤為注意的是，截至5月22日，其自身風(fēng)險有1條，周邊風(fēng)險有249條，預(yù)警提醒也多達(dá)72條。2025年2月，因返還原物糾紛，江蘇斯瑞達(dá)材料技術(shù)股份有限公司被起訴的開庭公告。周邊風(fēng)險方面，其擔(dān)任股東的北海銀河陽光生物制品有限公司有股東的股權(quán)被凍結(jié);曾擔(dān)任股東的廣西聯(lián)沖計算機(jī)網(wǎng)絡(luò)有限公司曾因違反稅收管理規(guī)定而受到行政處罰。訴訟方面，其曾擔(dān)任高管的蘇州園林發(fā)展股份有限公司曾因買賣合同糾紛而被起訴，曾擔(dān)任法定代表人的江蘇蔚聯(lián)精密科技有限公司曾因合同糾紛而被起訴，曾擔(dān)任高管的蘇州園林發(fā)展股份有限公司曾因侵權(quán)責(zé)任糾紛而被起訴、曾因建設(shè)工程施工合同糾紛而被起訴、曾因民間借貸糾紛而被起訴、曾因其他案由而被起訴……

另外，其曾擔(dān)任法定代表人的江蘇蔚聯(lián)精密科技有限公司有違規(guī)處理信息;曾擔(dān)任股東的廣西聯(lián)沖計算機(jī)網(wǎng)絡(luò)有限公司有清算信息;曾擔(dān)任高管的蘇州園林發(fā)展股份有限公司2024年有環(huán)保處罰信息。

股權(quán)集中、“一股獨(dú)大”被視為完善上市公司治理結(jié)構(gòu)的絆腳石。特別是在民營企業(yè)中，如果公司實(shí)際控制人為某一自然人或者家族，公司治理結(jié)構(gòu)弱點(diǎn)將更加突出。如此一來，公司很容易出現(xiàn)任人唯親，怎能保護(hù)普通投資者利益?會否有利益輸送行為發(fā)生?斯瑞達(dá)IPO完成第二輪問詢，只是邁向資本市場的第一步，隨后公司治理、信披規(guī)范、市值管理等不確定性極高。如何保護(hù)好投資者利益，是高超需要考慮的問題。

?