不妨讓答卷“子彈”再多飛一會(huì)

作者：行者

編輯：楚逸

風(fēng)品：張戈

來源：首財(cái)——首條財(cái)經(jīng)研究院

申請(qǐng)抗炎多肽相關(guān)專利，雙妹成立全球松露研究中心，典萃品牌亮相第30屆美博會(huì)……近來上海家化動(dòng)作不斷，戰(zhàn)略落地明顯提速。

業(yè)績(jī)面同樣可圈可點(diǎn)。4月27日，公司2026年一季報(bào)亮相：營(yíng)收17.95億元，同比增長(zhǎng)5.4%；歸母凈利2.22億元，同比增長(zhǎng)2.3%；扣非凈利2.66億元，同比增長(zhǎng)38.2%。2025年?duì)I收63.2億元，同比增長(zhǎng)11.2%，終結(jié)了2022年以來連續(xù)三年下滑的趨勢(shì)；歸母凈利達(dá)到2.68億元；經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額8.0億元，同比大增193.3%，系近五年最好表現(xiàn)之一。

要知道，就在2024年，上海家化還交出一份“史上最差”業(yè)績(jī)，不僅營(yíng)收下滑，凈利更虧超9億元。

大象轉(zhuǎn)身不易，如何“蝶變”的？還有無短板隱憂呢？

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造血能力、運(yùn)營(yíng)效率雙升

說上海家化“蝶變”，并不為過。

受化妝品業(yè)深調(diào)影響，2023年公司歸母凈利5.00億元，同比增長(zhǎng)5.93%；但營(yíng)收下降7.16%僅錄得65.98億元，連續(xù)第二年下行?？鄯菤w母凈利更大縮41.82%至3.15億元。2024年進(jìn)一步下行，營(yíng)收56.79億元，同比下降13.93%；歸母凈利-8.33億元，同比大滑266.60%，系上市后首次年度虧損。

好在2025年扭轉(zhuǎn)頹態(tài)，2026年一季度延續(xù)回暖，頗有些V型反轉(zhuǎn)之勢(shì)。反觀同為國(guó)貨之光的珀萊雅，依然在鏖戰(zhàn)下行，2025年?duì)I收105.97億元，同比下降1.68%；歸母凈利14.98億元，同比下降3.5%；2026年一季度，營(yíng)收、歸母、扣非凈利分別再滑2.29%、6.05%、9.97%。

尤其盈利能力，修復(fù)度更為可觀：毛利率從2024年的57.60%增到2025年的62.59%，同期凈利率從2-14.67%升至4.24%，凈資產(chǎn)收益率(加權(quán))從-11.58%升至3.96%，總資產(chǎn)收益率(加權(quán))從-7.69%升至2.65%。

同頻改善的還有債壓：截至2025年末資產(chǎn)負(fù)債率32.76%，較2021年的42.7%下降近10個(gè)百分點(diǎn)。其中，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債3487萬元，同比大降93.53%；租賃負(fù)債5187萬元，下降37.50%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~大增193.33%至8.014億，存貨則降超7%至6.217億元。

現(xiàn)金儲(chǔ)備相對(duì)充足、造血能力、運(yùn)營(yíng)效率雙升，可以說在行業(yè)步入深調(diào)、企業(yè)經(jīng)營(yíng)普遍承壓背景下，上述率先回暖堪稱一股清流。都說深蹲之后是起跳，完成磨底新生的上海家化，或正在打開一個(gè)全新增長(zhǎng)周期。

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三駕馬車齊發(fā)

重啟“增長(zhǎng)飛輪”

從沒有一蹴而就的改變。

深入經(jīng)營(yíng)面，回暖離不開品類創(chuàng)新、品牌重塑、渠道變革的協(xié)同發(fā)力，即是上海家化戰(zhàn)略蓄力的結(jié)果。

首先，打造爆款單品，帶動(dòng)整體增長(zhǎng)。2025年，公司成功搭建起以佰草集大白泥、玉澤干敏霜、六神驅(qū)蚊蛋為首批成員的“億元單品聯(lián)盟”，實(shí)現(xiàn)從“大而全”向“精而強(qiáng)”轉(zhuǎn)變。

其中，佰草集大白泥依托“新七白”古方升級(jí)，主打美白透亮，2025年GMV破2億元、同比增超5倍，位居美白面膜品類TOP1；玉澤干敏霜（第二代）則深化“皮膚屏障修護(hù)專家”定位，2025年內(nèi)聯(lián)合醫(yī)學(xué)專家發(fā)布8篇臨床論文，穩(wěn)居敏感肌護(hù)理第一梯隊(duì)；六神驅(qū)蚊蛋突破傳統(tǒng)花露水季節(jié)性限制，以“香水級(jí)調(diào)香+長(zhǎng)效驅(qū)蚊”差異化切入，2025年登頂天貓驅(qū)蚊水熱銷榜TOP1。

受益于大爆款拉升，2025年上海家化美妝品類集體爆發(fā)，全渠道收入同比增長(zhǎng) 53.7%，成主要增長(zhǎng)引擎。

其次，實(shí)施“賽馬機(jī)制”，按品牌梯隊(duì)配置資源，力求精準(zhǔn)運(yùn)營(yíng)、協(xié)同發(fā)展。

具體來看：六神、玉澤是第一梯隊(duì)，主打?qū)I(yè)科技與年輕化，前者聯(lián)名寶可夢(mèng)、推出黑金蛋，后者簽約樊振東、強(qiáng)化專業(yè)背書。佰草集是第二梯隊(duì)，復(fù)興中式美學(xué)，聯(lián)名德化白瓷、贊助綜藝《老有意思旅行社》，提升高端形象；啟初、雙妹則是創(chuàng)新梯隊(duì)，前者聚焦嬰幼兒“干敏紅”痛點(diǎn)，后者主打高端抗老、精準(zhǔn)切入細(xì)分市場(chǎng)。

協(xié)同效果有多大，客觀數(shù)據(jù)會(huì)說話：包括六神、美加凈等品牌在內(nèi)的個(gè)護(hù)業(yè)務(wù)，2025年收入24.19億元、占總營(yíng)收比達(dá)到38.28%，基本盤壓艙石效應(yīng)愈發(fā)濃郁。

再者，線上線下雙突破，渠道轉(zhuǎn)型釋放新動(dòng)能。2025年，上海家化大力推動(dòng)線上業(yè)務(wù)發(fā)展，電商組織設(shè)計(jì)與能力建設(shè)成效可觀。還以佰草集、玉澤、六神為例，自播GMV同比分別大增249.9%、130.8%、91.2%。2026年一季度，三者線上同比再增100%、43%、70%。

線下方面，主動(dòng)擁抱新業(yè)態(tài)，2025年分銷網(wǎng)點(diǎn)數(shù)新增11萬家，其中即時(shí)零售閃電倉(cāng)和零食折扣店均拓展5000家以上，提升了市場(chǎng)覆蓋率。終端落地“萬店萬堆”、“逢六必爽”等策略，2025年KA渠道應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)下降。

品牌、品類、渠道三管齊下，一系列組合拳重啟“增長(zhǎng)飛輪”，讓上海家化形成了“品牌引領(lǐng)—產(chǎn)品突破—效率提升”的良性循環(huán)，業(yè)績(jī)復(fù)蘇就是水到渠成的事情。

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錨定第一性原理

百年國(guó)貨再新生

變是唯一的不變，深入一度探尋復(fù)蘇之源，離不開精準(zhǔn)迎合市場(chǎng)、刀刃向內(nèi)激發(fā)能量，即向內(nèi)生長(zhǎng)、向外綻放。

公開資料顯示，作為老牌國(guó)產(chǎn)化妝品，上海家化2001年便登陸上交所。但隨著消費(fèi)習(xí)慣變遷和流量邏輯轉(zhuǎn)變，公司一度陷入經(jīng)營(yíng)困境，尤其線下為主的渠道結(jié)構(gòu)成為發(fā)展掣肘。

面對(duì)業(yè)績(jī)連降，公司痛定思痛、果斷進(jìn)行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。2024年，董事長(zhǎng)林小海主導(dǎo)提出“四個(gè)聚焦”戰(zhàn)略：聚焦核心品牌、聚焦品牌建設(shè)、聚焦線上、聚焦效率。旨在集中資源聚焦高潛力業(yè)務(wù)，最終提升運(yùn)營(yíng)效率實(shí)現(xiàn)扭虧。

回望2025，堪稱戰(zhàn)略落地大年。得益于品類創(chuàng)新、品牌重塑、渠道變革，上海家化基本盤日益穩(wěn)固，個(gè)護(hù)營(yíng)收規(guī)模、渠道協(xié)同、現(xiàn)金流充裕度均可喜提升，公司經(jīng)營(yíng)韌性與增長(zhǎng)質(zhì)量得到大幅改善。

進(jìn)入2026年，戰(zhàn)略有加速落地跡象。如4月23日，旗下百年高端國(guó)貨品牌雙妹正式揭牌成立全球松露研究中心，旨在提升松露護(hù)膚領(lǐng)域的科研實(shí)力；5月8日，國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局信息顯示，上海家化、中國(guó)科學(xué)院上海藥物研究所申請(qǐng)一項(xiàng)名為“具有抗炎活性的多肽及其應(yīng)用”的專利，專利摘要顯示本發(fā)明提供了環(huán)狀多肽的皮膚抗炎應(yīng)用；5月12日，典萃品牌又?jǐn)y全新科研成果、高功效產(chǎn)品亮相第30屆美博會(huì)......

一個(gè)個(gè)喜報(bào)離不開真金白銀投入、高質(zhì)量研發(fā)打底。作為國(guó)家級(jí)企業(yè)技術(shù)中心、國(guó)家級(jí)工業(yè)設(shè)計(jì)中心及國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)示范企業(yè)，上海家化構(gòu)建了“內(nèi)部自主研發(fā)+產(chǎn)學(xué)研醫(yī)協(xié)同創(chuàng)新”雙驅(qū)模式。2025年研發(fā)投入2.04億元，同比增長(zhǎng)29.1%；2026一季度進(jìn)一步增長(zhǎng)4.17%，達(dá)到4035萬元。

2025年，上海家化創(chuàng)新中心-合成生物正式揭幕，全年完成環(huán)二肽-1、紫萁酮、醋醅醅鹵提取物3款新原料備案；新增授權(quán)專利73件、提交專利申請(qǐng)130件、見刊發(fā)布外刊論文15篇（平均影響因子7.3以上）、參與6項(xiàng)國(guó)/行標(biāo)、14項(xiàng)團(tuán)標(biāo)的制修訂與發(fā)布；截至2025年末，公司及其子公司累計(jì)授權(quán)有效專利483件，累計(jì)參與制修訂標(biāo)準(zhǔn)158項(xiàng)。

第一性原理告訴我們，從沒有見頂?shù)氖袌?chǎng),只缺發(fā)現(xiàn)的慧眼與巧手。做企業(yè)要回歸本質(zhì),始終從用戶需求出發(fā)來拆解重構(gòu),找到市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)的最優(yōu)解。

想來，上海家化的反轉(zhuǎn)密碼也在于此。一點(diǎn)點(diǎn)自我進(jìn)化、貼近消費(fèi)者，一個(gè)全新上海家化正向我們走來。“四個(gè)聚焦”猶如重生心法，成為這家國(guó)貨之光繼續(xù)穿越周期、開啟高質(zhì)量增長(zhǎng)的最大底氣。

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直面四重壓

臨界點(diǎn)暢想

不過，還是那句話，越是形勢(shì)向好越要居安思危。面對(duì)消費(fèi)波動(dòng)加大、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日烈，上海家化仍不可放松懈怠，一些隱憂提醒企業(yè)還需加快進(jìn)化。

首先，盈利根基需進(jìn)一步夯實(shí)。如2025年凈利雖扭虧，仍是2018年以來第二低，僅好于2024年，較2023年的5億元相差過半，較2021年高點(diǎn)更有近三倍的差距。

其次，警惕一些市場(chǎng)負(fù)面反饋，扎牢品控籬笆。瀏覽黑貓投訴，截至5月25日，“玉澤”累計(jì)相關(guān)投訴共154條，主要涉及產(chǎn)品質(zhì)量不合格、售后服務(wù)不達(dá)標(biāo)等質(zhì)疑。

（以上投訴均經(jīng)過平臺(tái)審核）

誠(chéng)然，用戶千人千面，人人滿意并不現(xiàn)實(shí)。但在轉(zhuǎn)型較勁期，俯下身來傾聽用戶心聲、繼續(xù)夯實(shí)質(zhì)量基石，亦不失為自我進(jìn)化途徑，何況競(jìng)品環(huán)伺、經(jīng)營(yíng)并不輕松，更須如履薄冰。

再者，加強(qiáng)短債管理，消解財(cái)務(wù)面隱憂。2025年短期借款同比爆增974.18%、達(dá)5.268億元，應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款也有5.753億元、同比增長(zhǎng)15.17%，流動(dòng)負(fù)債合計(jì)28.48億元、同比增長(zhǎng)6.16%，另外商譽(yù)15.44億元、同比增長(zhǎng)3.95%。

最后，前狼后虎轉(zhuǎn)型路漫漫、資本信心亟待提振。從行業(yè)看，市場(chǎng)一日千里、競(jìng)品也在不斷升級(jí)，內(nèi)有珀萊雅等國(guó)產(chǎn)巨頭，外有歐萊雅等國(guó)際大牌，上海家化突圍難度不小。從自身看，“四個(gè)聚焦”戰(zhàn)略剛實(shí)施不足兩年，初見成效仍需久久為功、持之以恒。

摩根大通3月發(fā)布研報(bào)認(rèn)為，上海家化改革需要時(shí)間，給予減持評(píng)級(jí)。其認(rèn)為公司增長(zhǎng)狀況不能證明溢價(jià)的合理性，并將2025-2026年盈利預(yù)測(cè)下調(diào)24-25%，以反映競(jìng)爭(zhēng)加劇和重振品牌需大量資源。

截止5月25日，上海家化收盤價(jià)17.94元，較開年的22.52元累縮超20%，較2021年6月的62.87元高點(diǎn)更降超70%。

綜合來看，行百里者半九十，上海家化戰(zhàn)略成效可圈可點(diǎn)，但不代表高枕無憂。能否延續(xù)V型反轉(zhuǎn)局面，還看繼續(xù)攻堅(jiān)克難、查漏補(bǔ)缺的力度與效果。

好在飛輪效應(yīng)告訴我們，從0到1的突破很難,1到100的復(fù)利卻容易許多。一旦突破臨界點(diǎn),加速度便勢(shì)不可擋。完成2025業(yè)績(jī)翻身仗、2026年開門紅的上海家化，無疑就站在這樣的臨界點(diǎn)上。能不能再接再厲、完成更大蛻變，書寫百年國(guó)貨新傳奇，不妨讓答卷“子彈”再多飛一會(huì)。

本文為首財(cái)原創(chuàng)