《金證研》南方資本中心 望山DL/作者 西洲 菘藍/風控

2026年5月11日，安徽濟人藥業(yè)股份有限公司（以下簡稱“濟人藥業(yè)”）發(fā)布2026年1-3月審閱報告。2026年1-3月，濟人藥業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入2.63億元，同比下滑7.65%，凈利潤0.4億元，同比增長64.01%。

此次申報北交所，濟人藥業(yè)的經(jīng)銷模式遭問詢。2023-2024年，濟人藥業(yè)的主要產(chǎn)品中成藥的配送經(jīng)銷模式的毛利率高于其他兩種銷售模式。值得注意的是，九州通醫(yī)藥集團股份有限公司（以下簡稱“九州通”）系濟人藥業(yè)中成藥產(chǎn)品主要配送經(jīng)銷商，同時是濟人藥業(yè)的主要供應商之一，而九州通子公司與濟人藥業(yè)子公司“同場競標”。此外，2022-2025年，濟人藥業(yè)市場推廣費占銷售費用的比例均超六成，且前五大推廣服務商中，3家推廣服務商主要為濟人藥業(yè)提供服務。在此背景下，濟人藥業(yè)的兩家推廣商同日注銷，且存續(xù)期間上演人員交織。

一、中成藥配送經(jīng)銷商九州通“身兼”供應商，九州通子公司與濟人藥業(yè)子公司“同場競標”

上市背后，2022年以來，濟人藥業(yè)子公司多次與九州通及其子公司同場競標。此外，濟人藥業(yè)子公司與九州通一家子公司共同中標河北**醫(yī)院的項目，而濟人藥業(yè)曾與河北**醫(yī)院簽訂重大銷售合同。

1.1 申報掛牌期間被問詢直銷客戶及經(jīng)銷模式下客戶重合情況，2023-2024年中成藥的配送經(jīng)銷模式毛利率高于直銷和傳統(tǒng)經(jīng)銷

據(jù)濟人藥業(yè)出具日為2022年11月17日的招股說明書（預披露更新）（以下簡稱“2022年11月17日上交所招股書”）及出具日為2025年12月17日的招股說明書（以下簡稱“2025年12月17日北交所招股書”）及2025年年報，2019-2025年，濟人藥業(yè)的營業(yè)收入分別為7.89億元、7.31億元、8.05億元、10.25億元、11.34億元、12.3億元、11.41億元。

2020-2025年，營收同比增長率分別為-7.25%、10.12%、27.25%、10.62%、8.49%、-7.27%。

2019-2025年，濟人藥業(yè)的凈利潤分別為1.27億元、0.94億元、0.95億元、1.57億元、1.31億元、1.32億元、1.3億元。2020-2025年，凈利潤同比增長率分別為-26.24%、1.37%、64.45%、-16.17%、0.49%、-1.43%。

可見，2020-2025年，濟人藥業(yè)營收和凈利潤增速“坐過山車”。2025年，營收、凈利潤均現(xiàn)負增長。

2019-2025年，濟人藥業(yè)主營業(yè)務收入中經(jīng)銷模式收入占比分別為60.12%、54.26%、50.03%、54.71%、57.8%、48.96%、45.99%。

即2019-2025年，經(jīng)銷模式收入占主營業(yè)務收入比例均超過四成。

據(jù)2025年12月17日北交所招股書，2025年9月25日，濟人藥業(yè)在新三板掛牌。

據(jù)濟人藥業(yè)出具日為2025年7月22日的《股票公開轉讓并掛牌申請文件的審核問詢函的回復》（以下簡稱“2025年7月22日掛牌首輪問詢回復”），股轉公司要求濟人藥業(yè)說明是否存在直銷客戶和經(jīng)銷模式下客戶重合的情況。

據(jù)出具日為2026年5月15日的北交所首輪問詢回復（以下簡稱“北交所首輪問詢回復”）,北交所要求濟人藥業(yè)說明終端客戶與直銷客戶重合、主要客戶與供應商重合的商業(yè)合理性。

對此，濟人藥業(yè)表示，報告期內濟人藥業(yè)存在個別主要客戶與供應商重合的情形，主要相關主體系專業(yè)從事覆蓋中藥草、中藥飲片、中成藥等產(chǎn)業(yè)鏈上下游產(chǎn)品流通的醫(yī)藥商業(yè)公司，濟人藥業(yè)與相關主體同時存在銷售和采購交易具有商業(yè)合理性，相關交易定價公允。

據(jù)2025年12月17日北交所招股書及2025年年報，濟人藥業(yè)的主營業(yè)務收入按產(chǎn)品可分為中成藥、中藥飲片、中藥配方顆粒。2022-2025年，濟人藥業(yè)的中成藥銷售收入分別為5.23億元、4.97億元、3.91億元、2.93億元，占主營業(yè)務收入的比例分別為51.02%、43.81%、31.82%、25.05%。

同期，濟人藥業(yè)的中藥飲片銷售收入分別為4.51億元、6.01億元、7.59億元、7.55億元，占主營業(yè)務收入的比例分別為43.96%、53.03%、61.7%、66.16%。

據(jù)2025年7月22日掛牌首輪問詢回復，2023-2024年，濟人藥業(yè)中成藥銷售采用直銷、傳統(tǒng)經(jīng)銷及配送經(jīng)銷三種銷售模式，其中傳統(tǒng)經(jīng)銷模式銷售收入占比分別為4.13%、7.52%，配送經(jīng)銷模式的銷售收入占比分別為91.59%、88.62%。

同期，濟人藥業(yè)中成藥直銷模式毛利率分別為21.5%、15.44%，傳統(tǒng)經(jīng)銷模式毛利率分別為54.91%、45.12%，配送經(jīng)銷模式的毛利率分別為75.16%、72.87%。

2023-2024年，濟人藥業(yè)中藥飲片、中藥配方顆粒產(chǎn)品采用直銷、傳統(tǒng)經(jīng)銷兩種銷售模式。其中，中藥飲片傳統(tǒng)經(jīng)銷模式銷售收入占比分別為29.9%、29.74%，毛利率分別為11.99%、14.51%；同期，中藥配方顆粒傳統(tǒng)經(jīng)銷模式銷售收入占比分別為0.87%、0.67%，毛利率分別為49.17%、30.69%。

可知，2023-2024年，濟人藥業(yè)的主要產(chǎn)品中，中成藥配送經(jīng)銷模式下的毛利率高于直銷模式和傳統(tǒng)經(jīng)銷模式。

基于此，關注濟人藥業(yè)與其主要配送經(jīng)銷商間的交易往來。

1.2 中成藥配送經(jīng)銷商九州通“身兼”供應商，2025年濟人藥業(yè)與九州通子公司北京九州通簽訂重大銷售合同

據(jù)2025年7月22日掛牌首輪問詢回復及北交所首輪問詢回復，2023-2025年，九州通是濟人藥業(yè)按同一控制下口徑統(tǒng)計的前十大經(jīng)銷商客戶之一。九州通的主要終端客戶為全國各地的公立醫(yī)療機構。

為建立、完善全國性的銷售渠道，濟人藥業(yè)于2019年之前通過主動拜訪等方式，與九州通的各地子公司陸續(xù)建立合作關系，主要通過該客戶向醫(yī)療機構銷售疏風解毒膠囊等中成藥產(chǎn)品。截至2025年7月雙方合作時長已超5年，經(jīng)銷類型為配送經(jīng)銷，合作較為穩(wěn)定。

2023-2025年，濟人藥業(yè)與九州通的交易金額分別為2,557.2萬元、2,299.07萬元、1,593.32萬元。

需要指出的是，濟人藥業(yè)與九州通的子公司曾簽訂重大銷售合同。

據(jù)2025年12月17日北交所招股書，報告期內，濟人藥業(yè)及其控制企業(yè)與北京九州通醫(yī)藥有限公司（以下簡稱“北京九州通”）簽訂了重大銷售合同，銷售產(chǎn)品為疏風解毒膠囊，合同有效期為2025年1月1日至2025年12月31日，履行狀態(tài)為正在履行中。

據(jù)九州通2022-2025年報，2022-2025年，北京九州通系九州通的控股子公司。

值得關注的是，九州通同時是濟人藥業(yè)的主要供應商之一。

據(jù)2022年11月17日上交所招股書及2025年12月17日北交所招股書，2019-2022年，九州通分別為濟人藥業(yè)的第二大、第一大、第一大、第一大供應商，濟人藥業(yè)對九州通采購金額分別為917.06萬元、1,225.4萬元、1,322.56萬元、4,154.61萬元，占濟人藥業(yè)采購總額的比例分別為3.37%、4.08%、3.86%、8.72%。

2019-2021年，濟人藥業(yè)對九州通的采購內容為天麻、茯神等各類中藥材；2022年，濟人藥業(yè)對九州通采購內容為連翹、天麻等各類中藥材。

換言之，2023-2025年，九州通系濟人藥業(yè)前十大經(jīng)銷商之一，合作超五年。2019-2022年，九州通均為濟人藥業(yè)前五大供應商之一。2025年，九州通子公司北京九州通與濟人藥業(yè)簽訂重大銷售合同。即九州通系濟人藥業(yè)的主要供應商兼中成藥產(chǎn)品配送經(jīng)銷商之一。

在此背景下，濟人藥業(yè)子公司與九州通“同場競標”。

1.3 2022-2025年濟人藥業(yè)子公司普仁中藥與九州通及其子公司同場競標，安國九州通系九州通與濟人藥業(yè)的交易主體之一

據(jù)蕪湖市公共資源交易中心官網(wǎng)于2022年6月20日發(fā)布的公告，項目名稱為“安徽*****醫(yī)院蕪湖市****醫(yī)院2022年招標中藥飲片配送單位（二包）”，招標人為安徽*****醫(yī)院（蕪湖市****醫(yī)院），中標供應商包括安徽省蕪湖齊欣醫(yī)藥有限公司、安徽普仁中藥飲片有限公司（以下簡稱“普仁中藥”）、九州通，中標金額分別為359.88萬元、468.28萬元、484.88萬元。

2025年12月17日北交所招股書及2025年年報顯示，普仁中藥系濟人藥業(yè)的全資子公司。

據(jù)蕪湖市公共資源交易中心官網(wǎng)于2023年5月26日發(fā)布的公告，項目名稱為“繁昌***醫(yī)院中藥飲片配送服務(二包)”，招標人為繁昌***醫(yī)院，開標時間為2023年5月25日，第一中標候選人、第二中標候選人分別為普仁中藥、亳州市滬譙藥業(yè)有限公司，投標報價分別為174.81萬元、166.02萬元。

同時，上述評標被否決單位包括蕪湖九州通醫(yī)藥銷售有限公司（以下簡稱“蕪湖九州通”），被否原因為符合性評審不通過（投標文件中的投標分項報價表和交貨一覽表均未按照招標文件格式要求填寫）。

據(jù)九州通出具日為2026年1月17日的公告，蕪湖九州通系九州通的全資孫公司。

同時，據(jù)蕪湖市公共資源交易中心官網(wǎng)于2023年5月30日的公告，“繁昌***醫(yī)院中藥飲片配送服務(二包)”項目的中標人為普仁中藥。

據(jù)濟寧市公共資源交易服務中心主辦平臺于2025年5月12日發(fā)布的《鄒城**醫(yī)院中藥飲片采購項目入圍結果公告》，項目名稱為“鄒城**醫(yī)院中藥飲片采購項目”，入圍供應商包括山東九州通醫(yī)藥有限公司（以下簡稱“山東九州通”）等5家企業(yè)。未中標供應商包括普仁中藥，未中標原因為綜合評審得分較低。

據(jù)九州通出具日為2026年1月17日的公告，山東九州通系九州通全資孫公司。

可見，2022-2025年間，濟人藥業(yè)的全資子公司普仁中藥，多次與九州通及其子公司同場競標。

此外，濟人藥業(yè)還與九州通子公司，或曾存重疊客戶。

據(jù)2025年12月17日北交所招股書，報告期內，濟人藥業(yè)及其控制企業(yè)與河北**醫(yī)院簽訂有四項重大銷售合同，銷售產(chǎn)品為中藥飲片，其中有效期為2025年1月1日至2025年12月31日的合同正在履行中。

據(jù)河北**醫(yī)院官網(wǎng)于2022年5月26日發(fā)布的《成交結果公告》，項目名稱為“河北**醫(yī)院中藥飲片遴選采購項目”，詢比內容為“中藥飲片一批”，評審日期為2022年5月21日，其中“普通品種5包”、“普通品種24包”的成交人均為九州通集團安國中藥材有限公司（以下簡稱“安國九州通”），成交單價分別為463.5元、62.5元。

同時，“普通品種13包”、“普通品種14包”、“普通品種22包”、“普通品種25包”、“普通品種29包”、“普通品種30包”的成交人均為普仁中藥，成交單價分別為1,190元、110元、2,320元、525元、72元、650元。

據(jù)會計師事務所于2026年4月25日出具的關于九州通的專項審核報告，安國九州通系九州通的子公司。

此外，據(jù)河北**醫(yī)院官網(wǎng)于2022年3月29日發(fā)布的《河北**醫(yī)院中藥飲片遴選采購項目（第一批）遴選公告》，前述安國九州通成交的普通品種為醋北柴胡、夏枯草，普仁中藥成交的普通品種為酒烏梢蛇、桔梗、燙水蛭、新疆紫草、皂角刺、重樓。

需要關注的是，2022年11月17日上交所招股書及2025年12月17日北交所招股書顯示，2019-2022年，濟人藥業(yè)與主要供應商九州通的具體交易主體均包括安國九州通。

換言之，濟人藥業(yè)子公司普仁中藥與九州通的子公司安國九州通，曾同時參與河北**醫(yī)院中藥飲片遴選采購項目，且均成交。

需要指出的是，2024-2025年，九州通子公司在其他醫(yī)院采購項目被采購方指出涉嫌串標。

1.4 2024-2025年九州通旗下的北京九州通、廣西九州通，先后被項目采購方指出涉嫌串標

據(jù)后勤保障部采購服務中心官網(wǎng)于2024年4月22日發(fā)布的《知情告知書公告(北京九州通醫(yī)藥有限公司)》，北京九州通在參加智能化戰(zhàn)創(chuàng)傷模擬人項目（項目編號：JZD-2019-063）采購活動中，涉嫌存在某醫(yī)院委托軍正達河北項目管理有限公司組織智能化戰(zhàn)創(chuàng)傷模擬人項目采購（JZD-2019-063），發(fā)現(xiàn)2家供應商投標文件內容異常一致，屬于視為串通投標情形等違規(guī)行為。

根據(jù)相關規(guī)定，采購方擬給予北京九州通禁止其3年內參加處理，處理范圍為聯(lián)勤保障部隊全部產(chǎn)品類別采購活動。

據(jù)后勤保障部采購服務中心官網(wǎng)于2024年6月6日發(fā)布的《知情告知書公告(廣西九州通醫(yī)藥有限公司)》，廣西九州通醫(yī)藥有限公司（以下簡稱“廣西九州通”）在參加麻醉機、呼吸機醫(yī)療設備采購項目（項目編號：2022-JQ02-W1246）采購活動中，涉嫌存在串通投標，同時在醫(yī)療設備第十一批項目（第二次）（項目編號：2022-JQ25-W1037）中，涉嫌虛假投標等違規(guī)行為。

根據(jù)相關規(guī)定，采購方擬給予廣西九州通終身禁止參加處理，處理范圍為全軍物資工程服務采購活動。

需要說明的是，據(jù)九州通出具日為2026年1月17日的公告，廣西九州通系九州通全資孫公司。

簡言之，2020-2025年，濟人藥業(yè)營收及凈利潤增速坐“過山車”，2025年，營收和凈利潤均現(xiàn)負增長。此番申報北交所，濟人藥業(yè)被問詢主要客戶與供應商重合的商業(yè)合理性。2023-2024年，濟人藥業(yè)主要產(chǎn)品中成藥的配送經(jīng)銷模式的毛利率，高于直銷和傳統(tǒng)經(jīng)銷模式。濟人藥業(yè)的中成藥產(chǎn)品主要配送經(jīng)銷商九州通同時是濟人藥業(yè)的主要供應商之一。

在此背景下，2022年起，濟人藥業(yè)子公司普仁中藥多次與九州通及其子公司同場競標。值得注意的是，2019-2022年，安國九州通系濟人藥業(yè)與九州通的具體交易主體之一。此外，安國九州通曾與普仁中藥共同中標河北**醫(yī)院的項目，而濟人藥業(yè)曾與河北**醫(yī)院簽訂重大銷售合同。2025年，北京九州通與濟人藥業(yè)簽訂重大銷售合同。2024-2025年九州通旗下的北京九州通、廣西九州通，先后被項目采購方指出涉嫌串標。

二、學術推廣費占銷售費用比例超六成，兩家服務推廣商同日注銷且存續(xù)期間人員交織

莫看江面平如鏡。2022-2025年，濟人藥業(yè)市場推廣費占銷售費用的比例均超六成。且報告期內，濟人藥業(yè)前五大推廣服務商中，3家推廣服務商主要為濟人藥業(yè)提供服務。在此背景下，濟人藥業(yè)的推廣商鄭州鵬云企業(yè)管理咨詢服務有限公司（以下簡稱“鄭州鵬云”）和河南軒云企業(yè)管理咨詢有限公司（以下簡稱“河南軒云”）同日注銷，且存續(xù)期間上演人員交織。

2.1 學術推廣費占銷售費用的比例超六成，前五大推廣服務商中3家主要為濟人藥業(yè)提供服務

據(jù)北交所首輪問詢回復，濟人藥業(yè)中成藥及中藥配方顆粒主要采用學術推廣模式。2022-2024年及2025年1-6月，學術推廣費金額分別為16,729.21萬元、20,062.64萬元、18,945.35萬、7,181.31萬元，占銷售費用的比例分別為74.05%、73.95%、72.23%、67.53%，包括學術會議費、推廣拜訪費、市場管理費等。

北交所要求濟人藥業(yè)說明，經(jīng)銷商與濟人藥業(yè)及其主要關聯(lián)方、市場推廣商是否存在關聯(lián)關系或其他資金往來，經(jīng)銷商在銷售過程中是否存在商業(yè)賄賂等違法違規(guī)行為；是否存在通過推廣商資金體外循環(huán)、利益輸送、代為承擔費用的情形。

對此，濟人藥業(yè)表示，主要經(jīng)銷商與濟人藥業(yè)及其主要關聯(lián)方、市場推廣商不存在關聯(lián)關系或其他資金往來，經(jīng)銷商在銷售過程中不存在商業(yè)賄賂等違法違規(guī)行為。

據(jù)2025年年報，2025年，濟人藥業(yè)的學術推廣費為14,322.45萬元，占銷售費用的比例為67.47%。

據(jù)北交所首輪問詢回復，2022-2025年，前五大推廣服務商合計涉及8家，其中3家推廣服務商主要為濟人藥業(yè)提供服務。

據(jù)2025年7月22日掛牌首輪問詢回復，2023-2024年，濟人藥業(yè)合作的推廣服務商數(shù)量分別為299家以及273家，其中僅19家及13家為新設推廣商。濟人藥業(yè)與該等成立時間較短的推廣商進行合作，主要由于濟人藥業(yè)在原有市場持續(xù)開發(fā)更多終端的同時，努力開拓新市場區(qū)域。

在此背景下，關注濟人藥業(yè)推廣商之間的關系。

2.2 鄭州鵬云和河南軒云均系服務推廣商之一，存續(xù)期間兩家企業(yè)財務負責人及監(jiān)事均重疊

據(jù)北交所首輪問詢回復，2023-2025年，鄭州鵬云及其關聯(lián)方為濟人藥業(yè)前五大推廣服務商之一，同期，濟人藥業(yè)向鄭州鵬云及其關聯(lián)方支付的推廣費分別為261.01萬元、761萬元、465萬元，合計1,487.01萬元。

鄭州鵬云及其關聯(lián)方成立于2022年，2022年通過行業(yè)展會等活動與濟人藥業(yè)接洽后展開合作，人員數(shù)量為30-50人。

據(jù)2025年12月17日北交所招股書，截至2024年末及2025年末，河南軒云分別為濟人藥業(yè)其他應付款金額第四大單位、第五大單位，應付款金額分別為124萬元、67萬元，款項性質均為市場推廣費，賬齡均為1年以內。

需要指出的是，鄭州鵬云、河南軒云人員或存重疊。

據(jù)市場監(jiān)督管理局信息，鄭州鵬云成立于2022年5月18日，于2026年2月4日注銷。存續(xù)期間，鄭州鵬云的注冊地址位于河南省鄭州市中原區(qū)汝河路135號院10號樓2單元2層2604。且鄭州鵬云為黨玉松的個人獨資企業(yè)，黨玉松擔任執(zhí)行董事兼總經(jīng)理，黨天云擔任監(jiān)事，陳浩擔任財務負責人。

另一方面，河南軒云成立于2022年7月5日，于2026年2月4日注銷。存續(xù)期間，河南軒云的注冊地址位于河南省鄭州市中原區(qū)建設西路396號同匯花園1號院7號樓1單元202室。且河南軒云為李靜筠的個人獨資企業(yè)，李靜筠擔任執(zhí)行董事兼總經(jīng)理，黨天云擔任監(jiān)事，陳浩擔任財務負責人。

即是說，鄭州鵬云、河南軒云均于2022年成立，于2026年同日注銷。鄭州鵬云與河南軒云的同名主要人員黨天云、陳浩或系同一人。

2022-2025年，濟人藥業(yè)市場推廣費占銷售費用的比例均超六成。此番申報北交所，濟人藥業(yè)被問詢是否存在通過推廣商利益輸送等問題。2023-2025年，濟人藥業(yè)前五大推廣服務商中，有3家推廣服務商主要為濟人藥業(yè)提供服務。在此背景下，濟人藥業(yè)兩家推廣商鄭州鵬云、河南軒云同日注銷，且存續(xù)期間財務負責人、監(jiān)事均存重疊。

三、結語

簡言之，2020-2025年，濟人藥業(yè)營收及凈利潤增速坐“過山車”，2025年，營收和凈利潤均現(xiàn)負增長。此番申報北交所，濟人藥業(yè)被問詢主要客戶與供應商重合的商業(yè)合理性。此外，中成藥配送經(jīng)銷商九州通“身兼”供應商，北京九州通、安國九州通均系九州通旗下子公司。2022-2025年，濟人藥業(yè)子公司普仁中藥與九州通及其子公司同場競標。此外，近四年，濟人藥業(yè)市場推廣費占銷售費用的比例均超六成。而濟人藥業(yè)兩家推廣商鄭州鵬云、河南軒云均于2026年2月4日注銷。存續(xù)期間，兩家企業(yè)現(xiàn)重疊的財務負責人及監(jiān)事。