摘要：

外賣大戰(zhàn)開始熄火，美團真正的故事才剛開始：它是中國最被低估的物理AI資產(chǎn)。

6月1日，美團發(fā)布2026年第一季度業(yè)績報告。財報出爐后，公司股價在次日漲超9%。

這份財報全面超越市場，直接驗證了美團在激烈競爭中的強大韌性與高效的調(diào)整能力。此前市場普遍擔(dān)憂的補貼反噬、成本高企等問題，在Q1財報中均得到明顯緩解。

這無疑是股價上漲的重要推手。

然而，大多數(shù)人盯著仍外賣補貼大戰(zhàn)放緩帶來的短期利潤改善，可能會錯過美團真正的敘事主線。

這導(dǎo)致市場上或存在三大預(yù)期差。

預(yù)期差一：減虧超預(yù)期，盈利底部拐點或已確立

先看整體業(yè)績情況，美團2026年第一季度實現(xiàn)收入910億元，同比增長5.6%；經(jīng)營虧損從2025年第四季度的161億元驟降至65億元，環(huán)比減虧96億元。美團在減虧的同時并沒有犧牲“零售+科技”主線。一季度，美團研發(fā)投入同比增長22%至70億元，占總收入的7.7%。

外賣大戰(zhàn)導(dǎo)致的虧損已經(jīng)逐漸消退，美團經(jīng)營狀況迎來實質(zhì)性拐點，在過去的一年時間里，美團以遠低于其他平臺的虧損，堅守了市場份額，為后續(xù)盈利修復(fù)奠定了堅實基礎(chǔ)。

更重要的是，這不是靠一次性收益或會計手段實現(xiàn)的紙面減虧，而是得益于核心業(yè)務(wù)和新業(yè)務(wù)同步大幅減虧的結(jié)果。兩條戰(zhàn)線同時傳來好消息，這在外賣大戰(zhàn)以來是極為罕見的。

核心本地商業(yè)是美團的基本盤，也是這場外賣大戰(zhàn)的主戰(zhàn)場。其經(jīng)營虧損從上一季度的100億元，大幅收窄至本季度的20億元。在業(yè)績發(fā)布前，大摩預(yù)期虧損將減至43億元，而實際虧損連預(yù)期的一半都不到。

橫向?qū)Ρ刃袠I(yè)競爭對手，美團的虧損遠低于大行對競爭對手的虧損預(yù)估，以最低的代價守住了超過六成的外賣GTV份額，市場地位無可撼動。

美團的用戶粘性、商戶覆蓋密度、配送網(wǎng)絡(luò)效率形成閉環(huán)；與此同時，美團擁有更健康的用戶結(jié)構(gòu)與更高價值的正餐外賣需求。這是對手難以通過短期補貼突破的競爭壁壘。而對手依靠高額補貼催生的低價奶茶單等泡沫單，對補貼高度敏感，缺乏可持續(xù)性。

燒錢補貼這條路已經(jīng)被證明走不通。自2025年第四季度以來，對手也開始縮減外賣投入。當(dāng)行業(yè)回歸理性，美團的規(guī)模效應(yīng)和運營效率優(yōu)勢就會愈發(fā)明顯。

新業(yè)務(wù)板塊同樣表現(xiàn)可圈可點。本季度新業(yè)務(wù)收入270億元，同比增長超21%，經(jīng)營虧損較2025年Q4的46億元大幅收窄至本季度的21億元。新業(yè)務(wù)在保持高速增長的同時大幅減虧，打破了市場對其長期燒錢的固有印象。

小象超市與國際化業(yè)務(wù)Keeta持續(xù)釋放增長動能。其中，小象超市已覆蓋55座城市，通過深耕供應(yīng)鏈為用戶提供更具質(zhì)價比的商品，自有品牌占比不斷提升。Keeta依托規(guī)模效應(yīng)和精細(xì)化運營，在中國香港和沙特市場的經(jīng)營效率顯著提升，在中東其他地區(qū)和巴西市場保持強勁增長。

無論是核心業(yè)務(wù)還是新業(yè)務(wù)，Q1財報均顯示出減虧是主旋律。這標(biāo)志著美團已度過競爭最激烈的階段，盈利拐點已經(jīng)到來。

當(dāng)市場終于開始放下外賣大戰(zhàn)焦慮，美團的真實價值才有可能被重新審視。

預(yù)期差二：報表未體現(xiàn)硬核科技資產(chǎn)，隱形資產(chǎn)的長期價值顯著低估

當(dāng)投資者糾結(jié)于外賣大戰(zhàn)的短期噪音，就會習(xí)慣性地緊盯虧損與現(xiàn)金流指標(biāo)，通過數(shù)據(jù)的邊際改善以判斷公司價值。

第二層關(guān)鍵預(yù)期差就因此形成。財務(wù)損益表具備天然的短期屬性，只記錄當(dāng)期盈虧、不體現(xiàn)長期累計投入，也很難反映戰(zhàn)略資產(chǎn)的沉淀價值。

實際上，經(jīng)過多年產(chǎn)業(yè)投資，美團低調(diào)地重金布局了中國最尖端的科技版圖，布局橫跨AI大模型、具身智能機器人、高端芯片、自動駕駛等核心賽道，大量覆蓋國內(nèi)人工智能產(chǎn)業(yè)的核心玩家。

如果梳理美團的投資軌跡，就會發(fā)現(xiàn)美團的持續(xù)重金布局而今具備了海量隱形價值。據(jù)不完全統(tǒng)計，美團在硬科技領(lǐng)域已投出28個獨角獸，其中7家已上市，宇樹科技、紫光展銳、星海圖等已推進IPO流程，另有11家未上市的獨角獸估值超百億。

其中，對于全球大模型第一股智譜AI，美團持股約4%，僅這一項的浮盈就超過200億港元；理想汽車，美團持股12.73%，對應(yīng)持股市值也是百億量級；宇樹科技，科創(chuàng)板IPO估值超過400億，美團系合計持股9.65%，系宇樹科技的最大外部股東。除此之外，摩爾線程、沐曦、禾賽科技等細(xì)分賽道龍頭企業(yè)，均處于行業(yè)高速發(fā)展階段，持續(xù)為美團沉淀長期資產(chǎn)價值。

不難看出，光是已上市/即將上市的部分的持股市值就已經(jīng)相當(dāng)可觀，但這部分并未體現(xiàn)在利潤表里。美團對核心科技公司的戰(zhàn)略投資按公允價值計量且其變動計入其他全面收益，即公允價值變動走其他綜合收益，不影響當(dāng)期損益。換句話說，不同于國內(nèi)多數(shù)科技互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)會將核心投資收益計入利潤表，美團的核算方式更保守，因而也更隱蔽。

這導(dǎo)致美團科技版圖的價值被市場嚴(yán)重低估，這是美團估值洼地形成的原因之一。

更進一步值得分析的是，相較于可量化的賬面價值，美團科技投資帶來的產(chǎn)業(yè)協(xié)同價值，是另一塊完全未被市場定價的隱形核心資產(chǎn)。

美團的定位從來不是純財務(wù)投資人，其所有科技布局，始終圍繞自身本地生活、即時零售、末端配送的核心場景展開。每一筆產(chǎn)業(yè)投資，最終的落地都直指解決實體業(yè)務(wù)的實際痛點，升級現(xiàn)有商業(yè)模式，構(gòu)建專屬的技術(shù)壁壘。

這套打法在幾個現(xiàn)成的案例里已經(jīng)跑出了雛形。

其中，據(jù)媒體報道，宇樹科技四足機器人、人形機器人入駐美團倉儲、物流體系，在真實工作場景中不斷迭代優(yōu)化、打磨技術(shù)；自變量機器人在真實開放環(huán)境下，已經(jīng)可以自主完成取餐、進樓、出入電梯的訓(xùn)練測試。銀河通用的人形機器人技術(shù)，落地智慧藥房場景，實現(xiàn)二十四小時無人值守的藥品分揀。目前北京已有10余家藥店使用Galbot機器人24小時進行藥品分揀，并逐步向全國擴展。

禾賽科技的感知定位激光雷達獲得美團無人機量產(chǎn)定點，作為其核心感知定位傳感器之一。其域創(chuàng)新的三維測繪建模技術(shù)，正在與美團小象業(yè)務(wù)合作，進行前置倉的測繪建模，幫助商家生成3D效果展示。

一系列落地的案例說明，各大被投企業(yè)的前沿技術(shù)，一方面正在持續(xù)轉(zhuǎn)化為美團實體業(yè)務(wù)的降本能力、提效能力與創(chuàng)新能力；另一方面，美團通過協(xié)同合作，正在孵化出無人配送、無人零售、智慧倉儲等全新商業(yè)模式。

總而言之，長期戰(zhàn)略科技資產(chǎn)的投資價值與協(xié)同價值在當(dāng)前的估值框架中完全處于空白狀態(tài)，這導(dǎo)致了市場認(rèn)知與企業(yè)真實價值的巨大斷層。

預(yù)期差三：“物理AI”的星辰大海，重塑長期估值體系

但美團的AI布局，不止于通過持有資產(chǎn)間接實現(xiàn)。它自己也在躬身入局，并且因其天然優(yōu)勢，在物理AI領(lǐng)域占據(jù)獨特站位。

黃仁勛多次強調(diào)，下一個浪潮是物理AI。但目前而言，物理AI面臨諸多卡點，不像生成式AI那樣能迅速涌現(xiàn)大量玩家。模型的爆發(fā)本質(zhì)上發(fā)生在信息世界。文本、圖片、代碼天然可以被復(fù)制、清洗、標(biāo)注和分發(fā)。但物理AI要讓模型從理解語言、圖像、視頻，進一步進入對空間、力、因果關(guān)系和物體運動規(guī)律的理解，需要解決仿真到現(xiàn)實的鴻溝，面臨數(shù)據(jù)不足、長尾場景過多、商業(yè)落地前景不明等瓶頸。

在這樣的背景下，美團的優(yōu)勢就很清楚。外賣、即時零售、到店、酒旅、無人機配送、騎手調(diào)度、倉儲履約，本質(zhì)上都是圍繞人、貨、車、店、樓宇、道路、時間窗口等各因素在內(nèi)的復(fù)雜物理系統(tǒng)。

行業(yè)玩家各有短板，模型企業(yè)缺少真實物理數(shù)據(jù)，機器人企業(yè)缺少持續(xù)迭代場景，自動駕駛企業(yè)難以跑通商業(yè)閉環(huán)。唯有美團同時具備需求端、供給端、履約端全鏈條場景，擁有成熟調(diào)度系統(tǒng)、海量真實數(shù)據(jù)與可落地的商業(yè)入口，天然適配物理AI的迭代與生長邏輯。美團早已搭建起物理世界的數(shù)字化底座，如今通過AI重構(gòu)升級，將完成從數(shù)字化平臺到智能化基礎(chǔ)設(shè)施的躍遷。

美團物理AI戰(zhàn)略形成三層閉環(huán)布局，構(gòu)成完整的技術(shù)與商業(yè)體系。

第一層為AI大模型與智能Agent，作為整個體系的核心大腦。

美團的LongCat-2.0-Preview已經(jīng)開放測試，總參數(shù)規(guī)模突破萬億，全程依托國產(chǎn)算力集群完成訓(xùn)練和推理，這是美團自研的底座。在這個底座之上，“小團”作為嵌入美團APP的AI助手，五一假期服務(wù)過億人次用戶，覆蓋吃喝玩樂出行問診等各類生活場景。面對商家側(cè)，美團到店餐飲行業(yè)“智能掌柜”累計服務(wù)超70萬商家，服務(wù)零售行業(yè)“數(shù)字員工”覆蓋超30萬商戶，AI工具滲透數(shù)百萬商家。

第二層為AI硬件與物理執(zhí)行終端，是AI能力真正落地于物理世界的關(guān)鍵。美團無人機自主構(gòu)建的城市低空航網(wǎng)已進入常態(tài)化運營，美團無人機在北京上海深圳香港迪拜多地開通常態(tài)化配送服務(wù)，累計商業(yè)訂單超90萬筆全球第二。美團投資的多個AI硬件企業(yè)也已在各個場景落地。

第三層也是最稀缺的核心壁壘，是持續(xù)自我強化的場景數(shù)據(jù)飛輪。

美團日均近億單配送，覆蓋全國最復(fù)雜的物理環(huán)境，從一線城市寫字樓到縣城老小區(qū)，從臺風(fēng)天到春節(jié)假期，每一單都在生成關(guān)于天氣、路況、電梯、用戶行為的真實數(shù)據(jù)。這些數(shù)據(jù)不是靠標(biāo)注公司人工制造的，它們是業(yè)務(wù)運轉(zhuǎn)的副產(chǎn)物，但恰恰是訓(xùn)練物理AI最稀缺的資源。更多的場景產(chǎn)生更多真實數(shù)據(jù)，訓(xùn)練出更強的AI模型，提供更好的服務(wù)體驗，吸引更多用戶和場景。這套數(shù)據(jù)飛輪，已是一整套高質(zhì)量的、結(jié)構(gòu)化的真實世界數(shù)據(jù)庫。

美團物理AI能力具備極強的通用外延價值，成長路徑可對標(biāo)亞馬遜AWS。

AWS最初也只是亞馬遜電商需要的彈性計算能力，后來變成了全行業(yè)的利潤支柱。美團業(yè)務(wù)中形成的物理世界AI能力，本質(zhì)上也是一種通用能力，同樣可以向外賦能，幫助AI落地于社會物流、實體零售、醫(yī)療配送、城市市政等多元場景，逐漸成為支撐物理世界智能化升級的核心基礎(chǔ)設(shè)施。

美團的成長空間也將隨之切換，從萬億級本地生活存量市場，邁向十萬億級物理世界智能化藍海市場。

這是最深層、也是最大的市場預(yù)期差。

結(jié)論

短期維度，超預(yù)期的減虧力度確認(rèn)盈利拐點，扎實的業(yè)務(wù)韌性為股價筑牢底部支撐，市場本輪上漲是對基本面邊際改善的初步定價。中期維度，隨著被投企業(yè)持續(xù)成長、技術(shù)落地場景持續(xù)豐富，報表之外的隱形資產(chǎn)將持續(xù)釋放價值，有望推動估值穩(wěn)步修復(fù)。長期維度，物理AI戰(zhàn)略正在徹底重塑美團的成長邊界。公司不再局限于本地生活服務(wù)平臺的定義，正在成長為鏈接數(shù)字與物理世界的智能基礎(chǔ)設(shè)施入口。

當(dāng)前市場仍普遍采用PE或EV/EBITDA對美團進行估值，本質(zhì)上僅將其視作萬億級本地生活賽道的存量現(xiàn)金牛。

巨額科技資產(chǎn)、自研AI能力、物理AI未來潛力均未被納入定價體系，價值被顯著低估。

外賣大戰(zhàn)落幕，物理AI時代啟幕，美團的價值重估，才剛剛開始。

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