在人工智能算力需求爆發(fā)的宏大敘事下，印制電路板（PCB）作為核心硬件底座正迎來前所未有的景氣周期。A股市值已超2,600億元人民幣的印制電路板龍頭$滬電股份(002463)$，時隔六個多月再度向港交所遞交上市申請。

港股征途：海外融資的戰(zhàn)略必然

滬電的港股IPO早在去年已有動作，六個月失效后很快開啟二次沖刺。值得留意的是，PCB敘事帶來了一場估值狂歡，滬電的A股股價今年以來已累漲88.78%，對比之下，其A股的競爭對手深南電路（002916.SZ）漲了60.79%，$東山精密(002384)$漲了151.62%，不在此時港股IPO更待何時。

事實上，另一競爭對手$勝宏科技(300476)$今年實現(xiàn)了A+H上市，并成為今年募資規(guī)模最大的IPO，即使經(jīng)過了最近八卦消息的發(fā)酵導(dǎo)致股價下挫，勝宏科技（02476.HK）當(dāng)前的港股股價338.40港元仍較其4月時的發(fā)售價209.88港元高出約61%，可見市場對這類公司有多追捧。東山精密也已向港交所遞表，或期望通過這一波行情實現(xiàn)A+H上市。

滬電的上市申請文件顯示，港股IPO所得將用于產(chǎn)能擴(kuò)張、數(shù)據(jù)通訊和智能汽車領(lǐng)域的高性能PCB研發(fā)和前瞻性科技創(chuàng)新、戰(zhàn)略性投資并購，以及補(bǔ)充營運資金。

當(dāng)前，滬電在中國及泰國擁有五個主要生產(chǎn)基地，包括四個在國內(nèi)，位于昆山、黃石和金壇，以及一個位于泰國。其申請上市文件顯示，到2026年3月31日，昆山兩個生產(chǎn)基地的產(chǎn)能利用率均在99%以上，黃石、泰國和金壇的產(chǎn)能利用率分別達(dá)99.7%、99.1%和92.5%，已接近滿載運行。

該公司今年3月發(fā)布公告指擬以自有資金或自籌資金，投資55億元（單位人民幣，下同），新建印制電路板生產(chǎn)項目及配套設(shè)施，生產(chǎn)高層數(shù)、高頻高速、高密度互連、高通流印制電路板。4月1日，該公司又發(fā)公告，表示擬以自有資金或自籌資金，計劃投資68億元，投資建設(shè)印制電路板生產(chǎn)項目及其配套設(shè)施。一個月之內(nèi)，該公司已發(fā)布了合共123億元的投資計劃，相當(dāng)于其2026年3月末資產(chǎn)總值327.20億元的約38%。

無怪乎其要通過港股上市融資進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)張，這些資金或?qū)⒂糜诶ド?、黃石和金壇的產(chǎn)能項目。

此外，該公司的大部分收入來自境外市場。財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，包括保稅區(qū)在內(nèi)的境外收入分別占了滬電2025年和2026年第1季收入的82.1%和84.3%。其核心客戶包括英偉達(dá)、加拿大EMS巨頭天弘等在內(nèi)的國際知名企業(yè)。

這些海外大客戶，或更認(rèn)可A+H的國際化企業(yè)架構(gòu)。登陸港股，不僅能對接全球主權(quán)基金、海外長線資，提升國際品牌背書，還能直接用港幣、美元做海外投資，降低匯率波動的影響，適配全球化布局。

增長優(yōu)勢：AI算力賦予的加速度

普通服務(wù)器的PCB不值錢，但AI訓(xùn)練服務(wù)器、新一代AI機(jī)柜的高階背板，是妥妥的暴利黃金賽道。

滬電股份精準(zhǔn)卡位AI算力PCB領(lǐng)域，是當(dāng)前AI算力PCB的絕對龍頭。其聘請灼識咨詢調(diào)研的資料顯示，按2025年數(shù)據(jù)中心PCB銷售收入計，滬電在全球PCB制造商中排名第一，市占率達(dá)10.2%；以2025年22層及以上多層PCB銷售收入計，市占率在全球排名第一，達(dá)14.9%。見下圖，2025年和2026年第1季，其22層及以上PCB產(chǎn)品銷售收入增長強(qiáng)勁，占總收入的比重已由2023年的38.4%增至2025年的54.9%以及2026年第1季的59.4%。

產(chǎn)品升級直接帶動毛利率穩(wěn)步走高，從2023年的28.4%升至2025年的33.8%，2026年第1季的毛利率也由上年同期的31.3%擴(kuò)大至34.8%。受此推動，盡管其持續(xù)投入研發(fā)，股東應(yīng)占凈利潤率仍繼續(xù)由2023年的16.9%擴(kuò)大至2025年的20.2%，2026年第1季則較上年同期提升1.1個百分點，至20%。

PCB行業(yè)最核心的壁壘，從來不是機(jī)器設(shè)備，而是客戶認(rèn)證。頭部算力、車企認(rèn)證周期長達(dá)1-3年，一旦合作，基本是長期綁定，替換成本極高。

滬電手握全球頂級客戶矩陣，覆蓋全球前五大通訊設(shè)備企業(yè)、全球前五大AI算力基礎(chǔ)設(shè)施上市企業(yè)、全球前五大汽車一級供應(yīng)商的四家，雖然前五大客戶收入于2026年第1季占比升至58.4%，但全部是行業(yè)龍頭，資本開支穩(wěn)定，訂單質(zhì)量極高。

潛在風(fēng)險：高增長故事的另一面

滬電正處于擴(kuò)產(chǎn)換增長的戰(zhàn)略階段，但資本支出的高額投入帶來的現(xiàn)金流壓力難以忽視。正如前文所述，一個月內(nèi)提出123億元的項目投資，占到了資產(chǎn)總之的三分之一以上，其負(fù)債比率已從2023年末的38.7%增至2025年末的46.5%，于2026年3月末進(jìn)一步增至48.6%。

AI算力PCB賽道的超高景氣度，已吸引全球眾多PCB廠商爭先涌入。而且AI所帶來的資本市場狂歡，也讓其同行能夠通過估值的上漲獲得資金來為其擴(kuò)張融資，例如前文提到的東山精密、勝宏科技等都在拓展融資渠道，扎堆加碼高階PCB產(chǎn)能。在資本的引導(dǎo)下，未來1-2年，行業(yè)大概率出現(xiàn)產(chǎn)能過剩，價格戰(zhàn)會直接壓縮產(chǎn)品毛利率，賺錢難度大幅提升。

當(dāng)前滬電的高估值，完全依托AI算力高景氣。一旦大模型商業(yè)化落地不及預(yù)期，云廠商踩剎車減開支，行業(yè)高增長行情會直接終結(jié)，高估值將迎來大幅回調(diào)。

同時行業(yè)技術(shù)持續(xù)迭代，封裝基板、微組裝技術(shù)未來或會逐步替代傳統(tǒng)高端PCB，如果公司CoWoP等前瞻技術(shù)落地進(jìn)度不及同行，長期成長天花板會被大幅壓縮。再加之中美地緣貿(mào)易不確定性，海外訂單分流風(fēng)險始終存在。

結(jié)語

憑借高階算力PCB的龍頭地位、全球頂級客戶壁壘與持續(xù)抬升的盈利水平，滬電當(dāng)下具備充足的成長底氣，港股募資應(yīng)能緩釋擴(kuò)產(chǎn)和研發(fā)帶來的資本開支壓力，打通境內(nèi)外雙融資平臺，進(jìn)一步鞏固其數(shù)據(jù)中心高多層板的全球領(lǐng)先優(yōu)勢。

但繁榮行情之下隱憂同樣清晰可見：同行集體加碼高階產(chǎn)能極易催生供需失衡與價格競爭，持續(xù)抬升的負(fù)債率壓縮安全墊；公司估值高度綁定AI資本開支節(jié)奏，若大模型商業(yè)化不及預(yù)期，估值與業(yè)績將同步承壓；疊加封裝基板替代沖擊、地緣貿(mào)易波動等長期變量，高速增長并非無虞。

整體來看，AI算力打開了PCB行業(yè)價值重構(gòu)的長周期空間，頭部企業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)的結(jié)構(gòu)性趨勢明確，滬電手握技術(shù)、客戶、全球化產(chǎn)能三重核心籌碼，A+H架構(gòu)將成為穿越周期的重要支撐；后續(xù)公司能否高效消化巨額投資、守住毛利率、跑贏行業(yè)技術(shù)迭代速度，將成為決定其中長期成長成色的核心考驗，投資者也需理性區(qū)分賽道長期空間與短期估值泡沫，審慎衡量景氣紅利與多重風(fēng)險的平衡關(guān)系。

作者：吳言