來源丨時代商業(yè)研究院

作者丨陸爍宜

編輯丨鄭琳

業(yè)績逆同行趨勢大漲，上海珈凱生物股份有限公司（下稱“珈凱生物”）順利通過“上會關(guān)”。

北交所官網(wǎng)顯示，珈凱生物的IPO申請于2025年6月獲受理，2026年5月22日正式過會，6月3日，該公司已提交注冊。招股書顯示，該公司是一家專業(yè)從事化妝品功效原料的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售的高新技術(shù)企業(yè)，旗下主要產(chǎn)品包括悅膚寧、植物舒敏劑、β-葡聚糖、珈妍凈、時光肽、茵密萊及積雪草苷等。

值得關(guān)注的是，近年來，同行可比公司業(yè)績增速放緩，而珈凱生物的業(yè)績卻逆勢增長。

根據(jù)招股書披露的數(shù)據(jù)測算，2023—2025年（下稱“報告期”），珈凱生物的營收同比增速分別為19.10%、11.46%、8.34%，凈利潤同比增速分別為-12.82%、19.83%、16.38%。今年一季度，其營收和凈利潤同比增速分別為20.21%、34.32%，呈大幅增長趨勢。

珈凱生物將維琪科技（874747.NQ）、科思股份（300856.SZ）、華熙生物（688363.SH）、錦波生物（920982.BJ）、輝文生物（832402.NQ）、江蘇創(chuàng)健醫(yī)療科技股份有限公司列為同行可比公司。Wind數(shù)據(jù)顯示，報告期內(nèi)，同行可比公司的業(yè)績增速大幅放緩，今年一季度營收和凈利潤同比增速均值分別為1.60%、-17.21%。

在同行可比公司業(yè)績增速均值大幅下降之際，珈凱生物的業(yè)績卻逆勢增長，可持續(xù)性受到上市委問詢。

時代商業(yè)研究院注意到，2025年珈凱生物境外業(yè)務(wù)大爆發(fā)，接力境內(nèi)市場成為業(yè)績增長的主要驅(qū)動力。招股書顯示，報告期各期，珈凱生物以境內(nèi)銷售為主，境內(nèi)主營業(yè)務(wù)收入金額分別為1.75億元、2.01億元、2.05億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為80.59%、82.90%、78.15%。同期，其境外銷售收入金額分別為0.42億元、0.41億元、0.57億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為19.41%、17.10%、21.85%。

在2025年珈凱生物境內(nèi)收入增速大幅放緩的情況下，其境外收入同比增長38.65%，成為業(yè)績增長的主要驅(qū)動力。不過，珈凱生物部分境外客戶拒絕中介機(jī)構(gòu)的走訪，或為其收入真實性蒙上了一層紗。

第二輪問詢回復(fù)文件顯示，對于珈凱生物的境外收入，中介機(jī)構(gòu)訪談金額占境外收入的比例分別為80.26%、81.28%、81.83%。據(jù)時代商業(yè)研究院測算，報告期各期其未核查的境外收入金額分別為833.01萬元、774.76萬元、1042.62萬元。

其中，報告期內(nèi)，交易規(guī)模超過200萬元的貿(mào)易商Caldic Benelux N.V出于其保密需求，未向保薦機(jī)構(gòu)及申報會計師提供其終端客戶名單，因此中介機(jī)構(gòu)無法安排對終端客戶進(jìn)行走訪，只能通過調(diào)取中國出口信用保險公司（中信保）出具的相關(guān)報告，并結(jié)合公開網(wǎng)絡(luò)信息檢索，來綜合評估該客戶的經(jīng)營規(guī)模、經(jīng)營歷史及其合作風(fēng)險。2023年珈凱生物對Caldic Benelux N.V銷售額為278.53萬元，占比1.28%。

另外，在訪談的客戶中，由于珈凱生物與Infinitee India自2025年起合作中斷，該客戶對于再次接受訪談的意愿較低，中介機(jī)構(gòu)未能對其進(jìn)行實地走訪，只能以視頻訪談Infinitee India的形式委托大象投顧進(jìn)行實地訪談，中介機(jī)構(gòu)視頻接入。對于未走訪或被拒絕走訪的境外收入，其真實性待核查。

另外，時代商業(yè)研究院還注意到，珈凱生物對客戶華熙生物的銷售收入變動趨勢與客戶自身業(yè)績變動趨勢并不一致。

招股書顯示，報告期內(nèi)，珈凱生物的前五大客戶集中度約為30%。而第一輪問詢回復(fù)文件顯示，華熙生物也是珈凱生物的主要客戶之一，報告期各期珈凱生物對其銷售收入分別為524.21萬元、711.23萬元、307.48萬元，占比分別為2.41%、2.93%、1.17%。不僅如此，截至招股書簽署日（2026年5月25日），華熙生物的實控人還通過蕪湖華熙朗亞健康產(chǎn)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“華熙朗亞”）間接入股珈凱生物，其中華熙朗亞持有珈凱生物3.66%的股權(quán)。

從收入增速來看，第一輪問詢回復(fù)文件顯示，2022—2024年，珈凱生物對華熙生物銷售額持續(xù)上升，年復(fù)合增長率為40.68%，2025年其對華熙生物銷售額則大幅下降54.41%；而Wind數(shù)據(jù)顯示，2023—2025年，華熙生物的營收同比增速分別為-4.45%、-11.61%、-21.82%，呈持續(xù)下降趨勢，與其對珈凱生物采購額增長趨勢背離。

盡管珈凱生物業(yè)績逆勢增長，但是其產(chǎn)能利用率卻遠(yuǎn)未飽和。招股書顯示，報告期內(nèi)，其綠色天然原料產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率持續(xù)低于70%，生物發(fā)酵產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率更是持續(xù)低于30%。

產(chǎn)能利用率未飽和，或與其報告期內(nèi)產(chǎn)能擴(kuò)張有關(guān)。招股書顯示，跟2023年相比，2024年其綠色天然原料產(chǎn)品、生物發(fā)酵產(chǎn)品的產(chǎn)能分別增加45噸、80噸。而招股書顯示，此次IPO，該公司擬募資3.10億元，用于年產(chǎn)50噸功能性植物提取物項目。在同行可比公司整體業(yè)績、自身境內(nèi)收入及部分客戶業(yè)績增速放緩，核心產(chǎn)能大面積閑置的情況下，珈凱生物擬繼續(xù)募資擴(kuò)產(chǎn)，合理性值得關(guān)注。

在第一輪問詢函中，北交所要求珈凱生物說明本次募投擬新增產(chǎn)能是否能夠有效消化，是否存在產(chǎn)能過剩風(fēng)險。對此，珈凱生物回復(fù)稱，下游行業(yè)需求及公司所處細(xì)分領(lǐng)域市場空間的持續(xù)增長，有助于募投項目產(chǎn)能的消化；公司已形成穩(wěn)定的客戶基礎(chǔ)，并與知名客戶建立了長期合作關(guān)系，在手訂單充足，新客戶拓展有效，預(yù)計未來訂單規(guī)模將穩(wěn)步提升，從而確保募投項目新增產(chǎn)能能夠被合理消化，產(chǎn)能過剩的風(fēng)險較低。

4月29日、6月9日，就公司境外銷售真實性核查、募投項目等問題，時代商業(yè)研究院向珈凱生物發(fā)送郵件并致電詢問，但截至發(fā)稿未獲對方回復(fù)。